华泰证券-喜临门-603008-自主品牌开启盈利-180412

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        业绩符合预期，4Q  收入增速喜人
        喜临门发布2017  年年报，2017  年公司实现营收31.9  亿元，同比增长44%；归母净利润2.8  亿元，同比增长39%，基本每股收益0.74  元。其中17Q4实现收入11.4  亿元，同比增长42.6%，增速较三季度提升5.9pct，有效抵御地产销售的负面影响；归母净利润为0.79  亿元，同比增长36.5%。我们预计2018-2020  年公司归母净利4.0、5.7、7.8  亿元，维持“买入”评级。
        品牌和渠道建设发力，自主品牌进入盈利阶段
        据公司年报，2017  年公司自主品牌实现营收13.1  亿元，同比增长67%，增速较2016  年继续提升；自主品牌收入占比提升6.3pct  至41.3%，超越ODM/OEM  业务。我们判断，自主品牌高增长源于渠道扩张以及单店提货额的提升：1）2017  年末门店同比增加约40%至1450  家，2）据我们测算，2017  年平均单店提货额约为77.4  万元（+37%）。自主品牌盈利方面，根据我们模型测算，我们预计2017  年自主品牌净利率水平在3%左右。ODM/OEM  实现收入12.4  亿元，同比增长29%，增速较前三季度有所加快；酒店工程和影视业务分别实现收入2.5/3.7  亿元，同比增长32%/29%。
        单季度毛利率稳步提升，强管控能力维稳费用率
        受原材料涨价及汇兑影响，2017  年整体毛利率较2016  年下降2.3pct  至34.7%。但受益公司产品提价及新老产品换代，综合毛利率自三季度开始恢复上升态势，四季度综合毛利率环比提升2.8pct  至37.3%，基本恢复至2016  年之前的常规水平。公司费用控制能力好，2017  年期间费用率小幅下降0.8pct，其中销售/管理/财务费用率分别同比变动0.3/-0.1/-1.1pct  至14.7%/7.2%/1.2%；由于坏账计提增加导致资产减值损失同比大幅增加101%，资产减值损失在总收入占比提升0.6pct  至1.9%。
        2018“品牌年”打响品牌，优化产能做强产品和渠道
        公司2018  年将继续在品牌、产品、渠道和产能全方位发力。构筑2018  年“品牌年”，多渠道进行品牌推广。产品方面，  2018  年将推出“零压护脊”理念，实现床垫护脊功能，形成差异化竞争。渠道方面，“国品计划”配合龙头经销商战略，门店扩张有望提速。公司优化产能布局以保障业务快速扩张，除在建的绍兴二期工程、河南兰考生产基，绍兴智能化升级项目、成都新建软体家具项目同步提上日程。
        自主品牌零售业务强势突围，维持“买入”评级
        考虑沙发业务并表以及2018  年央视广告费用支出，我们给出2018~2020年收入预测为50.6（原值46.3）、65.9（原值63.2）、83.1  亿元，2018-2020年归母净利4.0（原值4.2）、5.7（原值6.1）、7.8  亿元，当前股价对应2018年18.1x  市盈率，成品家居可比公司2018  年估值中枢为21.3x，考虑到公司业绩有望实现高增长，给予公司2018  年22~24  倍PE  估值，目标价22.22~24.24  元，维持“买入”评级。
        风险提示：地产销售大幅下滑，原材料价格超预期上涨。