华泰证券-烽火通信-600498-业绩略低于预期，未来大幅受益5G-180415

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        业绩略低于预期，未来将大幅受益5G  承载网建设
        烽火通信发布17  年年报，公司17  年实现营收210.56  亿元，YoY+21.54%，归母净利润8.25  亿元，YoY+8.49%，扣非后归母净利润YoY+14.81%。净利润低于我们之前的预期，我们认为主要原因是毛利率下滑（同比下降0.54pct）及财务费用大幅增加（同比增长57.78%）。虽然公司营收及研发投入不断提升，但公司整体三费比例控制较好，同比下降0.41pct。公司在光通信行业地位领先，随着定增顺利完成，我们看好公司未来将大幅受益5G  承载网建设。鉴于18  年运营商资本开支继续下滑，给予“增持”评级。
        短期受运营商资本开支下滑影响，收入增速及毛利率下滑
        公司17  年通信系统设备营收131.96  亿元，YoY+21.7%，同比下降8.9pct；毛利率为22.5%，同比下降1.3pct。我们认为，收入增速及毛利率下滑的主要原因是国内运营商资本开支下滑及接入市场竞争较为激烈。公司在国内光通信市场地位领先，100G  OTN  产品在三大运营商集采中技术排名均达到前二。海外光网络产品在东南亚、南美等地区市场规模不断扩大，公司整体海外收入增速维持在35%以上。在5G  研发方面，公司成功发布面向5G  承载网的FitHaul  方案，并通过中国移动5G  承载SPN  设备测试，为未来5G  商用打下坚实基础。
        定增项目+国企改革，促进公司长远良性发展
        一方面，公司17  年顺利完成定增，此次定增将帮助公司继续巩固光通信业务优势，同时加速向ICT  转型。另一方面，武邮院与电科院顺利合并，成立中国信息通讯科技集团，武邮院（优势：光通信）与电科院（优势：无线+芯片）资源互补，有望提升公司综合竞争力。对比中国联通、中兴通讯、光迅科技等国企，在2017  年纷纷推出了各自的股权激励计划，烽火上一次股权激励实施已经过去三年。我们认为面对5G  发展大机遇，公司将顺应国企改革大势，有望推进股权激励计划，实现公司未来的长远良性发展。
        5G  承载网有望18  年底启动，承载网设备空间可达5720  亿元
        5G  建设承载先行，我们预计5G  承载网建设将于2018  年第四季度启动项目招标。5G  时代承载网全面升级，我们预计公司有望大幅受益5G  承载网建设。根据我们5G  深度报告-承载网测算，5G  时代国内传输设备市场整体市场规模约4557~5720  亿元，保守建网策略下5G  承载网传输设备平均每年投资规模约608~731  亿元，同比增速约22%~46%，激进建网策略下平均每年约1062~1271  亿元，同比增速约112%~154%。
        公司有望大幅受益5G  承载网建设，给予“增持”评级
        我们预计公司18-20  年EPS  为0.87/1.31/1.79  元(调整前18-19EPS：1.17/1.61  元,假设变动见正文)，考虑公司光通信市场领先地位，参考可比公司给予18  年PE  35-40x，目标价30.45-34.80  元(调整前29.66-34.66  元)。鉴于运营商资本开支继续下滑，业绩增速放缓，给予公司“增持”评级。
        风险提示：5G  承载网进度及规模不及预期；烽火星空业务不及预期。