华创证券-风华高科-000636-风华正茂，行业景气+管理改善双轮驱动-180415

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        独到见解：
        风华高科是国内动元器件龙头，深根三十余年，行业景气度提升叠加管理改善，公司将充分受益。此外，每一次被动元器件周期都会有竞争格局的变化，我们判断，①  村田、TDK  等有望在车用领域强者恒强。②大陆厂商有望迎来结构性机会。短期来看，在常规产品领域涨价相对理性，扩产积极，有望提升份额，取得更多竞争优势。长期来看，在汽车等高端领域有望与韩国台湾企业比肩，甚至弯道超车，充分受益行业增长。
        投资要点
        （一）风华高科：国内被动元器件龙头，深根三十余年
        风华高科成立三十余年，技术扎实，是国内营收规模最大的被动元器件企业，公司主要产品有MLCC、片式电阻、片式电感、FPC  等，主要应用于家电、通讯、汽车电子、PC、工控等领域。近年来公司营收利润进入稳步上升通道，不断向营收和净资产2020  年实现双百亿的目标靠近。
        （二）RCL：小器件大用途，成长动力十足
        （1）容阻感占据了被动元器件的大部分，占比近90%，电容占66%、电感占14%、电阻占9%。
        电容：陶瓷占据市场主流，MLCC  是发展势头迅猛。2017  年全球电容市场规模约200  亿美元，陶瓷电容占比不断提升，市场规模约120  亿美元，MLCC占陶瓷电容90%以上。村田是绝对龙头，SEMCO  和国巨为列二三。
        电阻：Chip-R  优势明显，是市场主流，占比高达九成。下游需求增长带动电阻市场规模持续扩大，2020  年将达到57  亿美元。国巨是片阻龙头，其次的主要电阻厂商还有Rohm、KOA、松下、Vishay  等。
        电感：片式电感是主流，片感小型化、高频化、高精度和集成化是发展趋势，随着下游应用需求的上升，2023  年电感市场将达51.57  亿美元。日系大厂位居前三，合计占比达40%。
        （2）驱动力：消费电子创新+汽车电子+5G，推动行业不断成长
        手机领域：手机创新将带来MLCC  等被动元器件单机用量快速增加。MLCC用量由初代iPhone  的177  个增加到iPhone  X  的1100  个；晶片电阻单机用量由iPhone  7  的200-300  个，增加到了iPhone8  的300-400  个。此外手机轻薄化带来元器件小型化，高可靠性，这转化为了更高的元器件价格。
        汽车领域：新能源汽车不断普及以及汽车电子化率提升，车规被动元器件市场快速扩大。纯电动车MLCC  用量将会是燃油车5.2  倍，随着汽车电子化率提升，每辆电动汽车使用的MLCC  数量有望两年翻一番。
        5G：5G  将推动射频基站和智能终端新一波高增长。5G  将搭建更多更复杂的基站，手机射频前端将更复杂应用增多，需要更多被动元器件。总的基站数将由2017  年的375  万个，增加到2025  年的1442  万个，年均复合增速18.33%。此外5G  联网设备将大幅增加，打开动元件需求新空间，料将推动被动元器件市场快速增长。
        （三）行业景气导致结构性供需缺口，被动元器件迎来涨价潮
        MLCC、R-Chip  供不应求，价格多次上调，库存天数下降，交期延长，逐步蔓延到日韩台湾大陆的大多数公司。①高利润高价值量的工业/车用中高压产品需求增加，日本厂商将部分常规产能转至车用，导致车用和常规产品均出现供不应求，且日厂有望进一步缩减常规品供给，扩大高端产品产能，新产能释放前，供需缺口有望进一步拉大。②原材料涨价压力一定程度传导至被动元件产品。③扩产周期延长，新增产能集中在新应用领域，供需紧张至少持续到2019  年。
        竞争格局来看，我们判断①  村田、TDK  等有望在车用领域强者恒强，MLCC汽车领域需求不断扩大，但车规产品性能要求高，材料技术方面壁垒更高，验证周期长，日企具有先发的技术和规模优势。②大陆厂商有望迎来结构性机会。短期来看，在常规产品领域涨价相对理性，扩产积极，有望提升份额，取得更多竞争优势。长期来看，在汽车等高端领域有望与韩国台湾企业比肩，甚至弯道超车，充分受益行业增长。
        （四）新领导层加快内部管理改善，加强成本管控
        公司自16  年换届以来，积极推进内部管理改善，减员增效，加强成本管控，公司费用率逐季度降低，同时剥离亏损子公司，提高经营效率。看好公司内部管理改善带来的盈利能力提升。
        （五）投资建议
        我们看好公司行业景气度提升+内部管理改善双轮驱动带来的成长机会，公司将充分受益，我们预计公司17/18/19  年净利润2.08/5.99/7.99  亿元，当前股价对应PE  61/21/16  倍，参考同行业历年估值水平，给予2018  年30  倍估值，目标价20.1  元，上调至“强推”评级。
        （六）风险提示：
        1、公司产能扩张不及预期；2、涨价幅度不及预期。