中泰证券-非银金融行业周报：金融对外开放持续推进，关注龙头走出去机遇-180413

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        投资要点          
        核心观点：看好保障型产品/健康险增速至少恢复至过去增长中枢；且监管合并后，预计规范、从严的监管方向和尺度仍会持续，行业生态长期利好大型保险公司。目前保险股估值调整至中低位水平，平均交易于0.95倍18PEV，与长期向好发展的基本面有一定背离，配置性价比较高。我们持续看好龙头大券商，将持续受益于多层次资本市场建设中资本、资源、人才的优势，竞争力不断增强。本周，博鳌论坛召开，金融对外开放持续推进，沪深港通额度扩大4倍，我们认为"两步走引进来"+走出去中长期利好龙头券商国际化布局加速，竞争力提升，在CDR等政策推动下，投行优质资源有望向具有境内外经验的龙头倾斜，金融供给侧改革带来行业集中度提升，大券商竞争力逐步增强，"大资管"监管之下社会大类资金重新配置，或选择配置低估值金融蓝筹，券商股有望获得青睐。  
        券商数据：本周两市日均股基交易额合计为4940.21亿元，周环比-10.15%，截止2018年4月12日，两融余额10,010.92亿元，周环比-0.28%。本周34家上市券商发布2018年3月月度数据，受益于二月春节低基数以及三月市场回暖，月度日均估计交易额环比+10%，同时创业板指数单月上涨+8%，预计券商经纪业务改善显著，合并口径合计实现净利润95亿元，环比+442%，同比-24%，1-3月累计实现营业收入460亿元，同比-7%，净利润182亿元，同比-16%，一季度整体仍有所承压，中信证券等龙头券商有望继续稳健。本周五，央行发布《关于证券公司短期融资券管理有关事项的通知》，发行条件新增资管业务开展规范要求，在规模上要求待偿还短融最高额度按照短期融资工具余额不超过净资本的60%计算，从中信等券商披露的数据看，目前短融发行均在核准规模之内，我们预计影响有限，但结合周四中国证券报报道证监会窗口指导暂停证券公司与私募基金开展场外衍生品（期权）业务（新老划断），以及上周券商股东管理办法新规综合分析，监管层持续贯彻落实"降杠杆、去通道"的思想，对券商股东、发行短融等融资行为以及场外期权业务隐性"通道问题"进行规范，行业合规发展持续推进中。投资要点：我们持续看好龙头大券商：1）3月底，创新企业境内发行股票或存托凭证试点意见下发，红筹CDR回归即将开启，我们认为，龙头券商有望凭借国内外经纪、投行业务资质和经验，在分业监管的环境下，把握CDR存托、发行、交易业务机遇，同时深改会议通过资管新规，"大资管"统一监管下，主动管理龙头券商优势将进一步凸显，金融业供给侧改革之下，行业集中度有望提升，利好头部；2）银行资产端预计面临重新配置选择，金融股作为低估值蓝筹满足其稳定性收益需求，不失为一种选择，大券商目前估值处于相对低位，中长期预期收益率下滑假设下，估值中枢存在提升空间；3）2017年度业绩相继发布，大券商相对优质，实现净利润正增长，在多层次资本市场建设过程中，券商直接融资业务有望受益，定价权提升，行业对外开放加速国际化布局，寻找新业务增长点，龙头基于资本、资源与人才与优势将更具竞争力。  
        保险数据：上市保险公司相继发布2017年报，平安、太保略超市场预期，新华、国寿总体符合预期。平安寿险nbv增长32.6%，集团ev增长29.4%其中寿险ev增长37.8%，首次提供营运利润、可支配自由现金、新业务价值分散效应、剩余边际摊销的变动数据，为市场更好提供分析依据同时展示可持续增长信心。新华nbv增长15.4%、ev增长18.6%，展示转型成效并定调18年发展。国寿nbv增长21.9%略超预期，在投资带动下利润大幅增长，保费结构也有显著优化。太保寿险nbv强劲增长40.3%领跑，nbv  margin提升6.5个百分点至39.4%的高水平。投资要点：A.看好保障型产品/健康险增速至少恢复至过去行业增长中枢。目前市场密切关注以健康险为代表的长期保障型产品增速情况，因其增速多寡对nbv增长至关重要。预计平安、太保前两月长期保障型产品增速为10-15%，国寿、新华基本持平或仍一定负增长，我们认为目前参差的增长数据或主要与今年开门红节奏、打法变化，及去年基数不同所致。看好后续增速恢复到30%以上，主要原因包括：1）nbv增长要求使然。nbv增长均为各家公司对管理层当年考核的最重要KPI之一，如平安、新华要求18年至少两位数以上增长，太保要求增速高于主要同业。而完成nbv增长主要靠高价值率的保障型产品/健康险来实现，因此保障型业务的必要增长是实现nbv增长要求使然。2）从行业数据看，近三年（2015-2017）的行业健康险增速为52%、68%、9%，剔除其中短期理财性质的护理险（如和谐健康），实际增速为33%、41%、36%，剔除扰动因素之后还能有平均37%的增速。考虑到近几年尤其2015年分红和万能费率市场化改革之后，理财保险发展迅猛，健康险这样的高增速反应的是需求火爆之下的自然内生增长。看好2018年行业健康险至少20%以上增长，上市公司增速预计更高。B.监管合并后，预计规范、从严的监管方向和尺度仍会持续，行业生态角度长期利好大型保险公司。1）新监管之下，防范系统性风险仍是底线，过去今年保险行业野蛮生长和金融乱象时有发生，银监保监合并之后预计后续规则制定将更全局、综合。按照目前规范、从严的监管方向和尺度，中小公司通过快速增长弯道超车的可能性大大降低，特别对于保险这样壁垒较高的行业，因此从行业竞争格局上，利好大型保险公司。2）监管内容变化上，预计对保险投资端影响大于负债端。从资产负债匹配角度，银行资产久期短负债久期长，而保险则相反，且目前保险投资端限制相较银行较少，年初《险资投资管理暂行办法》中也给投资范围和比例监管留有一定余地。3）业务发展方向上，保险保障功能将继续深入。回顾过去近20年的保险行业发展，理财型保险、中短存续产品发展较多，而保险保障功能，尤其对老百姓生老病死残的保障作用发挥还不够，因此我们认为未来业务发展上，围绕养老、生命、健康保障的产品将会是主流。  
        投资建议：看好保障型产品/健康险增速至少恢复至过去增长中枢；且监管合并后，预计规范、从严的监管方向和尺度仍会持续，行业生态长期利好大型保险公司。目前保险股估值调整至中低位水平，平均交易于0.95倍18PEV，与长期向好发展的基本面有一定背离，配置性价比较高。在金融监管之下关注资本实力雄厚、创新业务能力稳健的大券商，如中信证券、华泰证券、广发证券、招商证券，具有资管特色券商东方证券，具有场外期权业务特色的中金公司。多元金融关注信托、创投行业基本面边际变化下的行业和个股机会，建议关注安信信托、爱建集团、经纬纺机、鲁信创投。  
        风险提示：二级市场持续低迷；金融监管发生超预期变化。