中信证券-捷昌驱动-603583-投资价值分析报告：把握成长赛道先机，线性驱动龙头多维拓展走向全球-210816

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公司是国内线性驱动龙头企业，其产品主要用于自动升降桌等智慧办公领域，正向医疗康护、智能家居、工业应用等领域积极拓展。

近年来，公司经历了关税加征和疫情等冲击，业绩仍保持快速增长，2017-2020年营收CAGR达39%，归母净利润CAGR达37%。

公司技术领先，与下游客户形成稳定合作关系，同时持续拓展线性驱动蓝海市场，我们看好其长期发展前景，首次覆盖，给予“买入”评级。

公司概况：国内线性驱动领军者。

公司成立于2000年，最初从事医疗器械领域的电动推杆的生产和销售，后进入办公家具市场并渐成规模。

公司深耕行业聚焦主业，颁布了多项行业标准，产业技术沉淀深厚。

公司目前已在全球设有四大分公司、六大生产基地、三大研发中心，致力于成为世界领先的线性驱动解决方案提供商。

2020年/2021Q1，公司分别实现营收18.7/4.5亿元（同比+32.7%/+32.5%），实现归母净利润4.1/0.64亿元（同比+43.0%/+18.0%）。

行业概览：线性驱动产业方兴未艾，百舸争流共竞逐下游广阔空间。

（1）市场空间广阔。

智慧办公：根据Statista数据及我们测算，2025年，全球智慧办公市场规模约100亿元，其中美国智慧办公领域线性驱动市场约为30亿元，国内约为15亿元，国内渗透空间仍然较大；医疗康护：我国老龄化问题日渐突出，2019年我国65岁及以上人口占比12.60%。

根据国家政策，到2022年，每千名老年人将拥有40张养老床位，未来养老床位数量的增长也将带动电动护理床需求的提升；智能家居：根据StrategyAnalytics，2019年全球消费者在智能家居方面的支出达到1,030亿美元，并预计将以11%的年均复合增长率增长到2023年的1,570亿美元，呈快速发展态势。

根据艾媒咨询，中国智能家居市场规模将由2020年的1705亿元增长至2022年的2175亿元；工业应用：线性驱动系统在光伏跟踪支架、汽车电动尾门等众多领域亦存在广泛且巨大的应用空间。

根据我们测算，2025年应用于光伏跟踪支架领域的线性驱动系统国内、全球规模分别为5亿元、15亿元。

（2）竞争格局：线性驱动系统发源于欧洲，丹麦的LINAK公司及德国的DEWERT公司发展较为成熟，是公司开拓欧洲市场的主要竞争对手。

公司在2010年开始重点突破北美市场且取得较好成效，2017-2019年美国收入占总营收比重约60%。

目前公司通过海外基地建设及收购LEG持续深化全球化布局。

而中国国内主要参与厂商则包括凯迪股份、豪江智能、浙江新益、嘉兴礼海、中国台湾的TIMOTION等；各家企业各有所长，TIMOTION客户集中在医疗器械领域，而凯迪股份、豪江智能则以智能家居为主。

公司竞争力剖析：（1）技术与产品为本，重视渠道建设：公司注重研发，2020年研发投入超1亿元，研发费用率达到5.5%，位居行业前列。

截至2020年末，公司已取得各项专利535项，其中国内发明专利40项、国际发明专利4项，产品亦通过UL、CE、ROHS、SAA等一系列国际认证。

公司与下游办公家具等领域头部厂商形成稳定良好的合作关系，前五大客户占营收比重接近五成，终端产品进驻谷歌、微软、苹果、亚马逊等企业。

（2）全球化战略持续推进：公司全球化战略布局清晰，通过美国和马来西亚子公司覆盖美洲及东南亚市场并降低中美贸易摩擦不利影响，通过德国子公司及收购的奥地利LEG重点开拓欧洲市场，同时加强国内营销。

（3）平台型企业，多领域输出线性驱动解决方案：线性驱动产品下游应用广泛，可拓展空间巨大。

公司深耕办公与医疗领域多年，技术积淀深厚，可实现快速批量交货，并通过募投项目持续扩充产能，通过外延并购加强市场突破、渠道拓展和品牌建设。

公司有望围绕线性驱动产品，向智能家居、众多工业应用领域输出传动解决方案，勾勒新成长曲线。

风险因素：中美贸易摩擦存在不确定性的风险；原材料及重要零部件价格大幅波动的风险；汇率大幅波动的风险；公司重要客户流失的风险；行业竞争加剧的风险；募投项目进展不及预期、新领域拓展不及预期的风险。

投资建议：公司是国内领先的线性驱动解决方案提供商，拥有出色的研发设计与生产能力和众多优质客户资源。

公司立足北美市场智慧办公场景基本盘，在全球布局六大生产基地，稳扎稳打，开辟国内、东南亚和欧洲等新市场，并切入智能家居、工业应用等新赛道。

从短期看，预计公司将持续受益于消费升级背景下智慧办公与医疗康护板块线性驱动应用渗透率的不断提升。

从中远期看，预计公司在智能家居和工业应用的众多细分场景下均大有可为，作为技术平台向外持续输出各类线性驱动解决方案，有望勾勒多条增长曲线，规模效应料亦将充分彰显。

我们预计公司2021/22/23年实现归母净利润4.6/6.3/8.5亿元，对应EPS预测1.20/1.65/2.21元，当前股价对应2021/22/23年PE为41/30/22倍。

我们选取同为线性驱动解决方案提供商的凯迪股份、从事微型传动系统研制的兆威机电和同受益于欧美消费升级的春风动力作为可比公司，可比公司2022年平均PE估值为24倍，考虑到公司历史增速较快且我们判断其成长具有可持续性，且公司作为平台型公司外延拓展潜力强，给予2022年35倍PE估值，对应目标价58元，首次覆盖给予“买入”评级。