安信证券-片仔癀-600436-业绩符合预期，提价有望持续，量价齐升实现快速增长-180415

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        ■事件：公司发布2017  年业绩报告，2017  年度实现收入37.14  亿元，同比增长60.85%，归母净利润8.07  亿元，同比增长50.53%，扣非归母净利润同比增长48.4%。
        ■全年业绩基本符合预期，片仔癀系列量价齐升，实现业绩高增长。剔除掉医药商业厦门片仔癀宏仁医药并表影响，销售收入增长20%左右，医药工业端收入端同比增长33.5%，预计主要来自主导产品片仔癀系列销售收入增加，根据公司公告，片仔癀系列分别在16  年6  月底和17  年5  月出厂价对内销产品提价6%左右，17  年7  月海外提价不超过3  美元，对应提价幅度7%左右，预计全年销量增长在27%左右。  Q1、Q2、Q3  和Q4  单季度分别实现收入8.60、8.93、9.92  和9.69  亿，扣非归母净利润2.26、2.07、2.41  亿和1.32  亿。Q4  净利润较前三季度下降幅度较大的主要原因为Q4  销售费用、管理费用大幅增加所致，销售费用主要为片仔癀系列海外推广投入和国内广告费投入增加，以及子公司福建片仔癀电子商务和漳州片仔癀上海家化口腔护理销售费用增加。
        ■产品有望进入新提价周期，具备持续提价能力，量价齐升局面有望持续。根据公司公告，片仔癀系列上一轮提价周期是从2008  开始至2012  年，5  年时间价格涨了约一倍，2012-2015  年价格维持平稳。此轮涨价自2016  年6  月底起，有望进入新一轮提价周期。近年来公司加强营销和品牌宣传，着力推广体验馆，借助分布在全国各地的体验店，进一步提升片仔癀的品牌认知度，扩大消费群体。同时加大海外市场的推广投入。回顾公司历次提价包括此轮提价，基本都是呈现出量价齐升的局面。出厂提价推动终端提价，留在渠道的利润增加提高了渠道推广产品的积极性。产能方面，目前国家配给的天然麝香数量相对固定。根据公司公告，公司从2005  年起开始的原料储备，于2006  年将募集资金4590  万元购买麝香等贵重稀缺原料作为战略储备，2012年公司债募集2.17  亿元用于补充流动资金，主要用于购买原材料。预计公司目前储备的原料麝香大部分在2014  年价格飙涨之前储备的。假设目前7.12  亿元原材料6  亿为天然麝香，10%在2015  年以后购买，10%在2014  年到2015  年，70%在2012  到2013  年间购买，20%在2006  到2010  年间购买，按照药通网的天然麝香零售价格预计公司天然麝香的存量在3000kg  左右，加上考虑公司麝群养殖情况，经过我们测算，公司片仔癀产量预计在未来5  年每年提升产量30-40%不会面临产能瓶颈问题，量价齐升局面有望持续。
        ■投资建议：增持-A  投资评级，6  个月目标价101.4  元。预计2018-2020年净利润分别为10.17  亿、12.50  亿、15.76  亿元，同比增速分别为26.0%、22.9%、26.1%，2018-2020  EPS  分别为1.69  元、2.07  元、2.61  元，对应当前股价的PE  分别为52  倍、42  倍和33  倍。片仔癀为中药绝密品种，具有极强的产品力，原材料稀缺性加上消费群体对价格的不敏感性，使得产品具有持续提价的可能性，预计未来5  年不会面临产能瓶颈问题，量价齐升局面有望持续。增持-A  的投资评级，6  个月目标价为101.4元，相当于2018  年60x  的动态市盈率。
        ■风险提示:  原材料涨价过高和短缺风险，提价不及预期，业务拓展不及预期风险。