华创证券-公用事业行业周报：山东开展PPP规范管理年，平稳清库继续利好民营环保PPP龙头-180415

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        行业动态信息
        本周行情
        沪深300  指数上涨0.42%，中信电力及公用事业下跌0.41%，跑输大盘，相对收益率为-0.83％。
        行业与个股点评
        1）  山东省开展PPP  规范管理年，PPP  规范化持续推进
        事件：继新疆、湖南对政府投资项目和PPP  项目进行甄别管理后，山东省财政厅印发《关于开展政府和社会资本合作（PPP）“规范管理年”活动的实施意见》（以下简称“意见”）。
        点评：
        【四方面要求加强省内PPP  规范化实施】《意见》指出，2017  年下半年以来，金融防风险被放到一个更加突出的位置，全国金融工作会议、中央经济工作会议和国务院常务会议均对严控地方政府债务做出明确部署，要求对PPP  业务存在的不规范行为进行整顿。
        山东省从四个方面对后续的PPP  规范管理提出要求：
        1）坚持提高发展质量。充分发挥PPP  绩效导向优势，将政府项目预算安排转变为按效付费机制，实现财政预算资金由补项目建设转变为补项目运营，强化项目产出绩效对社会资本回报的激励约束效果，推动社会资本从重工程建设向重服务效能转变，不断提高公共服务的质量和水平；
        2）坚持提升供给效率。切实通过竞争性方式遴选运营能力强、综合实力优的社会资本，持续推动政府政策目标、社会效益目标和社会资本运营效率、技术进步的有机结合，降低项目建设运营成本，提升服务供给效率；
        3）坚持变革发展动力。全面深化“放管服”改革，转变公共服务供给传统思维方式和发展模式，打破政府垄断供给，引入市场竞争机制和创新商业模式，打造公共服务供给的新动能，着力释放改革红利。
        4）坚持防范债务风险。不断提高政治站位，筑牢底线思维，切实划清政府与企业界限，明确政府和企业责任边界，不得将项目债务转为政府性债务，严禁借PPP  搞违法违规变相融资。
        【三大主线提升PPP  项目质量】《意见》强调，通过开展PPP“规范管理年”活动，促进地方各级政府始终聚焦聚力PPP  高质量发展，及时对不规范行为点刹车，确保项目主体合规、客体合规、程序合规；加强项目全生命周期管理，强化日常监管，坚决防止项目支出责任“固化”、支出上限“虚化”、运营内容“淡化”、适用范围“泛化”问题，切实严控财政承受能力“红线”、守住债务“底线”、搭好规范“天线”、明确适用“界线”；建立健全工作责任体系，强化协作配合，加大简政放权力度，着力营造系统、规范、高效的PPP  改革发展环境。
        1）围绕补足发展短板，优化项目储备筛选。1、坚持规划统领指导；2、助推产业转型升级；3、着力激活民间投资。
        2）围绕防范化解风险，规范项目策划实施。1、抓好已入库项目整改；2、加强新项目论证管理；3、规范项目采购流程；4、强化项目合同管理；5、完善项目运营管理；6、加大项目信息公开力度；7、规范咨询机构选择。
        3）围绕强化项目库管理，完善制度体系建设。1、实行项目“严进严出”；2、加强示范项目督导；3、完善项目审批手续；4、强化专项资金跟踪问效；5、强化项目库融资功能管理建设。
        【意见实质是对92  号文的具体落实】自2016  年PPP  爆发性发展以来，风险因素不断积聚。金融防风险的主基调之下，PPP  运动化所带来的隐忧开始显性化，反思和纠偏成为主流。在此背景之下，财政部92  号文应运而生，其实质是对PPP  发展过程中的风险因素进行识别和释放，同时规定今年3  月底PPP  清库完成。本次山东省开展的PPP  规范管理年活动的实施意见就是地方政府对于PPP  清库的进一步落实。
        据统计，自“92  号文”发布之日至今年4  月1  日，管理库清库项目合计609  个，涉及投资额6114.39  亿元；储备清单清库项目总数1798  个，涉及总投资1.78  万亿元。从区域来看，此次绝大部分出库项目集中在新疆、宁夏、内蒙古、黑龙江、江苏和湖南六省区，这六省区PPP  出库项目占全部出库金额的86%。对各省自身PPP  投资的相对影响看，宁夏、新疆、黑龙江、内蒙古和天津五省市的出库项目占其各自原始项目总投资额的比例最高。而山东本身由于财政能力尚可，本次受到清库影响有限，此次意见主要是针对未来新增项目的规范管理。
        【区别于新疆整改方式，山东不搞一刀切】由于此前新疆地区从3  月27日起要求区内2016  年和2017  年政府投资类所有续建及未开工建设项目一律停止施工，印发市场对于PPP  整体风险的担忧。但区别于新疆地区“一刀切”的处理方式，本次山东地区对于PPP  并未提及采用该种方式进行处理，而是循序渐进地对项目进行区分处理，对于PPP  整体影响相对中性。随着PPP  规范化的持续推进，我们认为未来可能更多省份跟进，对退库项目采用相对温和的处理方式。同时23  号文的下发再次巩固此前防范金融风险的精神，也再次强化了国退民进+项目规范化提高这一行业发展逻辑，而民营PPP  龙头又在资金、资源和管理等方面优势明显，政策利好和行业集中度的背景下有望获得超预期发展。
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        2）  生态环保部指出推动环保行业SCR  脱硝、NOx  降到100  以下。近日，生态环境部规划院大气部主任雷宇在2018  年中国水泥50  强高层论坛大会上表示，2018  年全国环保工作对水泥行业提出了更严格的排放控制要求，将推动SCR  脱硝技术在水泥行业应用，目标是控制100mg/m3  以下。接下来全国环保工作重点会考虑将“2+26”城市的成功经验向全国其他地区推广，其中就包括错峰政策。提高环保要求对水泥行业发展具有极其重要的意义，这不仅有助于降低过剩产能，提升行业总体利润水平，还有助于优胜劣汰，有助于设备、技术、管理经验走向世界。
        3）  陕西宝鸡印发《宝鸡市蓝天保卫战三年行动方案(2018-2020  年)（征求意见稿）》及《宝鸡市蓝天保卫战2018  年工作要点（征求意见稿）》。方案指出:2018-2020  年的工作目标是巩固提升大气污染防治第一阶段成果，以颗粒物（PM10、PM2.5）防治为重点，协同推进氮氧化物（NOX）、挥发性有机物（VOCs）等臭氧（O3）前体污染物控制。到2020  年，市优良天数比例达到80.3%（293  天），细颗粒物（PM2.5)浓度较2015年下降15%（46  微克/立方米）（各县区年度指标以市委市政府的市县目标责任书下达），可吸入颗粒物（PM10）明显下降，臭氧污染加重的趋势得到遏制，二氧化硫（SO2）、二氧化氮（NO2）、一氧化碳（CO）年均浓度基本达到国家环境空气质量二级标准。空气污染物的治理是未来陕西省节能减排重点方向，为陕西省的空气治理奠定基础。未来空气治理企业将成为重点利好对象。
        4）  内蒙古印发《内蒙古自治区节能减排“十三五”规划》。规划提出，大力推进二氧化硫、氮氧化物、烟粉尘等多污染物协同控制治理。以燃煤机组超低排放改造为重点，对电力、钢铁、有色、建材、石化、焦化、化工等重点行业实施综合治理。自2016  年起，有条件的新建燃煤发电机组全部达到超低排放要求。《规划》的提出，是对传统行业治理的一次明确，是国家为空气治理问题‘重中之重’地位的再次确认，未来排污监控行业料将会受益。
        本周核心观点及投资建议
        行业估值持续回暖，内生逻辑逐步转向内在效率提升。本周环保行业整体估值持续回升，市场对于年报不达预期的担忧逐步消化。我们认为尽管行业的风险偏好依然较低，但目前料不必过分悲观。从今年板块业绩普遍不达预期这一因素来看，我们认为主要有以下几个原因：1）今年以来政策面将环保提到一个史无前例的高度，市场对环保行业的预期相对较高，前期在估值上已经透支了基本面的变化；2）事实上在业绩层面，由于去年十九大前夕的政府换届和环保督查，使得在环保项目的释放和推进上效率相对会有些下降。3）去年全年融资成本上升，融资收紧，造成PPP  项目的融资落地进度缓慢，同样对项目进展形成拖累。
        此外，我们认为行业整体的估值逻辑也在逐步发生改变，行业从之前的总量控制过渡到现在的精细化管理，对环保公司来说，之前的野蛮生长阶段已经过去了，现在更注重治理效果和成本控制。行业的内生逻辑也由外部订单驱动转向内部效率的提升，因此我们看到近两年来环保各个子行业的外延并购显著增多。
        市场偏好转向高安全边际，优质运营类公司有望脱颖而出。展望今年，我们认为环保行业有望否极泰来，对此我们主要基于以下几大逻辑：1）中央环保督察“回头看”，2019  年将进行第二轮环保督察催生2018  年全年治理需求爆发；2）行业政策推动力度持续加强，尤其是“十九大”提出的“金山银山”论，将环保放在了三大攻坚战之一的地位；3）环保行业的工程收入确认存在项目结转周期，今年未完成的部分有望在后续年份逐步确认，由于订单持续稳步增长，我们对于未来年份的业绩还是保持乐观；4）基金公司年报后，环保股仓位处于2016  年以来最低位置，具有战略配置机会。此外，近期两会召开也使得环保的政策关注度再次提升。
        随着行业估值的消化，其实大量的上市公司或已到了一个合理的价格区间，未来市场逻辑如果继续朝着高安全垫，高确定性这个方向去走，那环保行业的一些有优质运营资产和稳定增长的公司料将逐渐脱颖而出。
        由粗放走向规范化，环保PPP  竞争格局发生改变。
        随着PPP  清库的完成，PPP  逐渐由此前的粗放式发展走向了规范化运营，在此过程中PPP  的风险也得到了集中释放。尽管从第四批财政部PPP  示范项目库的情况来看，入库项目较第三批大幅下降，但是整体PPP  的落地签订量却大幅上升。根据我们对财政部PPP  项目动态跟踪，截至3  月末，今年一季度新增进入到执行阶段的PPP  项目（即新增落地项目）金额9253  亿元，同比大幅增长45%，显示出PPP  项目成交签约量仍在大幅增长，符合我们前期判断。其中生态环保类的PPP  项目签订量更是爆发式增长，为去年同期的8  倍。同时，随着银行贷款落地的加快，订单到业绩的转化也有望加速兑现。从去年192  号文对于央企进入PPP  领域的限制，整体环保领域PPP  的竞争格局在发生变化，此前央企的盲目竞标和压价现象大幅改善，整个PPP的项目质量水平以及收益率情况也在明显好转。当前PPP  龙头标的估值普遍不足20  倍，这一估值在一定程度上反映了前期PPP  风险被集中识别出来后市场的担心以及订单到业绩转化率的低下。但随着两方面格局的改善，未来PPP  整体将迎来高速增长，估值也业绩有望戴维斯双升。
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        行业重点数据
        环渤海动力煤价格为570.00  元/吨，较上周无变化；郑州商品交易所动力煤期货主力合约价格557.8  元/吨，与上周相比下跌1.13%。发改委数据显示，2017  年12  月天然气产量136  亿立方米，增长2.9%，11  月进口量90  亿立方米，增长40.8%；消费量213  亿立方米，增长16.8%。2018  年2  月全社会用电量4557.32  亿千瓦时，同比增长2.03%；其中第一产业用电量66.57亿千瓦时，同比上涨6.15%，占全社会用电量的1.46%；第二产业用电量2,802.02  亿千瓦时，同比下降3.76%，占比为61.48%；第三产业用电量820.28  亿千瓦时，同比增长14.11%，占比为18.00%；城乡居民生活用电量868.45  亿千瓦时，同比增长12.26%，占比为19.06%。
        风险提示：
        市场系统性风险；环保政策推进不及预期；项目落地进度不及预期。