西南证券-建发股份-600153-2017年年报点评：供应链地产齐发力，未来增速可期-180417

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        投资要点
        事件：公司发布2017年年报。2017年公司实现营收2186亿元，同比增长50.2%；实现归母净利润33.3  亿元，同比增长16.6%；实现扣非后净利润25.2  亿元，同比增长1.5%。每股收益1.17  元，公司以总股本28.35  亿股为基数，每10  股派发现金股利2  元（含税）。
        供应链业务量价齐升，风控能力增强。报告期内，公司供应链业务实现营收1883.7  亿元，同比增长64%，归母净利润为12.2  亿元，同比增长36.9%。国内大宗商品市场回暖，公司把握机遇，深耕供应链核心业务板块，优化客户结构，积极推进海外布局，新增多处东南亚国家办事处，同时开拓俄罗斯和东欧业务。公司的此类举措也充分印证一个事实：撇开中美贸易额本身在公司营收比例中占比低这一情况（2017  年公司对美出口贸易占公司营收比为0.66%，2016  年为1.02%），即使贸易摩擦升级，对两国贸易造成不利影响，公司也完全有能力找到替代方案将对公司的不利影响降到最低。
        地产业务未来两年增速较快。报告期内，公司房地产业务实现营收292.6  亿元，同比下降3.6%，实现归母净利润21.1  亿元，同比增长7.6%。公司新增土地51块，权益建筑面积583  万平米，成功进入广州、无锡、九江等城市，土地储备较为丰富。子公司联发集团实现营收128.8  亿元，同比增长15.2%，净利润12.4亿元，同比增长23.4%；子公司建发房产实现营收181.2  亿元，同比下降11.3%，净利润24  亿元，同比增长16%。虽然建发房产营业收入略有下滑，但该子公司2017  年新开工面积同比大增190.4%，期末在建项目建筑面积同比增长66.1%，报告期的拿地金额和期末土地储备都保持30%以上增速，因此我们判断建发房产2018-2019  年结算收入增速将有较好保障。
        费率提升导致净利率略有下滑。报告期内，公司净利率为2.21%，同比下滑0.5个百分点，主要是由于报告期内建发房产和联发集团拿地较多，融资规模扩大，利息支出大增，以及报告期内计提坏账准备和存货跌价准备增加所致。我们预计随着达到销售条件的项目逐步资本化和后期一级土地招拍挂取得重大进展之后，利息支出将大幅减少，财务费用率将略有下降。同时公司积极扩展供应链业务的品类和优化客户结构，这种积极的应对方式将有助于公司供应链业务持续健康的发展，有助于净利率保持稳定。
        盈利预测与评级。因一级土地招拍挂时间不确定，故略调低公司盈利预测，预计2018-2020  年EPS  分别为1.36  元、1.60  元、1.84  元，给予公司2018  年11倍估值，对应目标价14.96  元，维持“买入”评级。
        风险提示：大宗商品价格或大幅波动，房地产销售或不达预期，一级土地改造推进或不达预期。