安信证券-恒立液压-601100-高端泵阀奠定长期成长，盈利能力大幅增强-180417

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        ■业绩高速增长符合预期，盈利能力持续提升：公司发布2017  年报，实现收入27.95  亿元，同比增长104.02%；实现归母净利润3.82  亿元，同比增长442.9%；对应EPS0.61  元/股。业绩增速显著高于收入系（1）受益规模效应和产品结构优化，毛利率提升；（2）子公司大幅减亏；（3）销售及管理费用合计下降5.93%。分季度看，2017Q4  单季度实现收入7.69  亿元，同比增长90.81%；归母净利润1.06亿元，同比增长260.75%。同时发布2017  年度利润分配预案，拟每10  股派发现金红利2.2  元（含税）；拟每10  股转增4  股。
        ■挖机油缸周期复苏，非标油缸、液压泵阀及液压系统高速成长：分产品看，挖机专用油缸销量27.41  万只，同比增长99.24%，与行业增速持平（工程机械行业协会信息显示，2017  年挖机销量增速99.5%）；实现收入11.54  亿元，同比增长118.09%；市占率达40%以上。非标油缸销量12.75  万只，同比增长89%；收入10.42  亿元，同比增长86.09%，高速增长系盾构机油缸大幅增长101.7%至4.77亿元。液压泵阀收入2.49  亿元，同比增长198.58%，快速增长系自主研发的15t以下挖机用主控泵阀已批量配套三一、徐工、柳工等龙头主机厂。元件与液压成套装置实现收入1.71  亿元，同比增长89.5%；公告显示全年交付22  套盾构机液压系统，长客项目液压冷却工作站顺利交付，液压集成领域技术水平先进。
        ■毛利率维持高水平，单季度净利率受管理费用及资产减值损失变动影响：受益于规模效应及产品结构的优化，公司毛利率自2017  年三季度起明显提升，2017Q4  单季度综合毛利率36.61%，环比小幅下降1.45  个pct，同比大幅提升8.24个pct。2017Q4  单季度净利率13.57%，环比下降3.63  个pct，系四季度管理费用及资产减值损失分别环比增加3943  万元、2291  万元所致。
        ■高端泵阀进口替代领军厂商，业绩弹性不断释放：除现已在主机厂批量使用的15T  以下主控泵阀外，公告显示，公司再推出适用小挖的第二代泵阀系统，各项性能指标均超越第一代产品。同时，中大挖泵阀产品研发加速推进，并小批量配套主机厂。受益于产品快速放量，2017  下半年子公司液压科技扭亏为盈实现净利润1661  万元。产业链调研信息显示，今年以来受制于液压泵阀供应紧缺多个主机厂大挖排产不足，公司作为高端液压件进口替代龙头将深度受益。
        ■投资建议：预计公司2018-2020  年净利润分别为6.29  亿元、8.31  亿元、10.92亿元，对应EPS  分别为1.00  元、1.32  元、1.73  元。维持买入-A  评级，6  个月目标价37.60  元。
        ■风险提示：原材料价格波动，行业竞争加剧，汇率波动。