国金证券-我乐家居-603326-全屋规模快速放量，业绩高增通道即将开启-180417

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        业绩简评  
        2017年，公司分别实现营业收入、营业利润和净利润9.15亿元、1.01亿元和0.84亿元，同比增长35%/26%/22%，实现全面摊薄EPS0.60元，基本符合预期。分配预案为每10股派现金红利1.6元（含税）转增4股。    
        经营分析  
        橱柜稳增长、全屋快速放量：全年，公司实现厨柜业务收入5.78亿元（+5.57%），实现全屋定制（含衣柜）业务收入3.37亿元（+161.34%）。截至2017年底，公司共拥有全屋定制专卖店362家（新增262家），厨柜店700家（新增69家）。其中，全屋定制业务由于产能瓶颈，新增店面效益暂未大规模释放，我们测算全年全屋定制业务成熟门店同店收入增长约58%，运营满一年全屋门店终端提货额约408万元，均处于行业领先水平。由于尚处于业务开拓期，16/17年公司全屋业务端采取让利经销商政策，毛利率明显低于合理水平，未来将随着业务规模的扩大逐步提升。  
        募投产能渐次释放，全屋定制打开成长空间。公司全屋定制业务精准定位35-45岁消费人群，该部分群体多对应中大型及改善性户型需求，对应全屋客单价也相对更高。我们测算公司全屋定制客单价为4.5-5万元左右，若同时考虑厨柜业务，公司整体客单价达6-7万元左右，基本为行业最高。产能方面，2017年底，公司已释放约5亿元左右全屋产值规模。2018年9月底预计将继续新增5亿产值规模。渠道方面，公司已完成优质经销商招募，并将在未来3年内加快全屋渠道铺设，预计今明两年公司年新增300家以上全屋门店。持续新增产能投放配合全屋大店布局，同时全屋业务运营逐步成熟，规模效应逐步显现，整体费用率结构进一步优化，全屋业务带动下，公司将步入业绩增长爆发期。    
        盈利预测与投资建议  
        公司产品精准卡位35-45岁消费能力较强人群，募投产能快速释放，开店空间广阔，全屋定制业务将是未来主要增长极。我们预测公司2018-2020年EPS分别为0.75/1.11/1.65元，三年CAGR47.1%，对应PE分为27/18/12倍，维持公司"买入"评级。    
        风险因素  
        房地产行业波动风险；主要原材料价格大幅波动风险；经销商销售模式风险；橱柜单店增长不及预期；新增产能无法及时消化。