太平洋证券-恒顺醋业-600305-调味品主业增长稳步恢复，非经常性收益加大利润弹性-180416

《太平洋证券-恒顺醋业-600305-调味品主业增长稳步恢复，非经常性收益加大利润弹性-180416（4页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《太平洋证券-恒顺醋业-600305-调味品主业增长稳步恢复，非经常性收益加大利润弹性-180416（4页）.pdf（4页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        事件：公司发布2017年季报，2017年，公司实现营业收入15.42亿元，同比增6.52%；归母净利润2.81亿元，同比增64.84%；扣非后归母净利润为1.81亿元，同比增长15.69%；EPS为0.47元/股,同比增长64.84%。
        其中，单四季度，公司实现营业收入4.26亿，同比增长9.06%；归母净利润1.36万，同比增154.72%。
        调味品主业增长稳步恢复，新品类增长较快  2017年，公司实现营收15.42亿，其中调味品业务13.84亿，占比约90%。调味品业务中，食醋销售9.83亿（黑醋8.43亿，白醋1.44亿），占调味品营收的71%；料酒销售1.53亿，占比11%。从增速来看，调味品业务同比增长6.47%，且全年呈现环比加速的趋势。分品类来看，白醋、料酒和酱油等产品增长较快，同比分别增长15.9%、14.3%和27.4%。
        公司加快对房地产业务处置，增加当期非经常性受益  2017年，公司归母净利润2.81亿，同比增长64.84%，主要是因为非经常性收益增加较多。2017年四季度，镇江市土地储备中心对公司总面积118.35亩的地块实施收储，公司收到1.57亿元收储金，增加当期非经常性收益约4300万；另外，公司转让持有的南京消防器材和宁波大红鹰股权，  增加净利润约534万元。
        提价效果逐渐凸显，公司毛利率实现正增长  2017年，公司调味品业务毛利率为41.51%，同比降低1.04  pcts。其中醋类毛利率为42.01%，同比降低0.13pcts，主要是由于包材价格上涨导致公司直接材料成本增长了8.1%，以及当期直接人工支出增加了15.65%。但是，我们也看到，受益于公司产品提价以及高端醋占比提升，2017年公司醋类产品吨价同比增长4.6%。2017年底，公司上线了10万吨的中高端食醋灌装生产线，未来资源和战略会进一步向中高端产品倾斜，产品结构有望持续优化。而且，目前纸箱和玻璃价格已经趋于稳定，随着公司醋类产品增速逐渐恢复，公司醋类产品毛利率有望得到提升。
        料酒方面，2017年公司料酒类产品毛利率为39.50%，同比降低了3  pcts。从成本结构来看，当期直接材料、直接人工和制造费用同比分别增长22.19%、26.56%和10.34%。我们认为，虽然公司料酒增速较快，但是2017  年营收约1.53  亿，体量较小，规模效益无法释放。未来随着体量逐渐提升，规模经济效益开始凸显，料酒毛利率也有望实现稳步上涨。
        销售费用率维持平稳，管理费用率稳步降低  2017  年，公司销售费用率为15.2%，同比降低0.1  pcts。其中增长较多的是运杂费、人员费用和广告费用。我们认为，基于公司的市场推广和品牌宣传需要，以及房地产业务处置带来的现金流增加，公司未来销售费用投入仍会继续增长，但是整体费用率会维持在稳定的水平区间。管理费用率方面，2017  年为9.6%，同比降低1.1  pcts，主要原因在于费用效率提升以及基金及税金科目调整导致，未来仍有进一步降低的空间。
        盈利预测与评级  自2017  年一季度公司调味品业务由于提价导致短期增速降低后，全年环比改善趋势较为明显，未来有望恢复正常增长；料酒、酱油等新品类快速增长也有望进一步提升公司业绩增速。同时，受益于产品结构改善以及费用率长期趋势向下，公司利润增速有望更快。我们预测公司  2018/19/20  年  EPS  分别为0.43/0.52/0.63  元，对应PE  分别为25.2/20.8/17.1  倍，目标价  13.8元，维持“增持”评级。
        风险提示：原材料价格上涨超预期，市场拓展不及预期。