西南证券-美年健康-002044-2017年年报点评：业绩持续高增长，龙头地位进一步巩固-180418

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        投资要点
        业绩总结：公司发布2017年年报，2017年实现营业收入  62.3  亿元（+102.3%）、实现营业利润9  亿元（+82%）；归母净利润6.1  亿元（+81.1%），实现经营活动现金流14.4  亿元。
        美年系经营利润增速50%左右，慈铭系经营利润增速30%左右。1）公司业绩分拆如下：①美年体系持续高增长，2017  年实现营业收入46.2  亿元（+50.1%）、归母净利润4.5  亿元（+47.4%），扣除参股转控股投资收益影响后的经营性利润增长51%；②慈铭体系完成业绩承诺，2017  年实现营业收入16.1  亿元（+30.5%）、归母净利润1.7  亿元（+33%），扣除参股转控股投资收益影响后的经营性利润增长31.5%。
        量价齐升推动业绩持续高增长，销售推广力度加大。1）业绩持续高增长的原因在于：①体检中心扩张速度加快，我们估计上市公司层面客流量增速40%左右。②加大产品创新，设计爆款产品。估计客单价增长幅度10%以上。2）期间费用方面，公司规模效应体现，毛利率同比提升1.5pp，管理费用率同比降低1.3pp，由于个检推广力度加大及新业务区域拓展加快，销售费用率同比提升2.3pp。
        加速业务布局+完善品牌梯队+升级服务内涵将持续推动公司增长。1）截止2017年末，公司在32  个省市自治区布局400  余家体检中心（其中美年健康控股146家、参股155  家、在建超过100  家；慈铭体检控股60  家、参股5  家；美兆体检控股2  家、参股3  家；奥亚体检参股7  家）。全年体检人次超过2160  万，预计2018  年将实现全年600  家体检中心、服务3000  万人次的战略目标。2）品牌建设方面，公司已建立多层次健康服务体系，大众市场以美年大健康和慈铭两大品牌为核心、高端市场则以慈铭奥亚、美兆为核心。3）新项目方面，继“3650套餐”、胶囊胃镜检查之后，又推出冠脉核磁、基因检测、等高端体检项目，携手智飞生物落户宫颈癌疫苗增值业务等，新项目将带来单客附加值的持续提升。
        深挖流量入口价值，打造大健康产业闭环。体检流量对前端制造业具备渠道价值；对后端服务具备数据入口价值。公司整合上下游，直接布局第三方影象（控股大象影象）、基因检测（参股美因基因）、大数据（参股好卓数据），与合作伙伴共同布局体检后端服务（记健康）、疫苗接种（与智飞生物合作）、远程医疗（大象医疗）等。公司正在推进专业健康保险公司的设立和第三方支付牌照申请，有望实现从预防、医疗到支付的闭环。在当前医疗领域鲜有平台型竞争对手的背景下具备先发优势，有望成为医疗服务领域的BAT。
        盈利预测与评级。预计2018-2020  年EPS  分别为0.36  元、0.54  元、0.81  元，对应PE  分别为71  倍、47  倍、31  倍，我们看好公司在体检行业的发展及未来平台地位，业绩成长确定性强，且标的具备稀缺性，维持“买入”评级。
        风险提示：门店扩张速度及盈利能力不及预期风险、并购企业业绩或不及预期。