中泰证券-光明地产-600708-2017年报点评：业绩承诺兑现，夯实主业、多元发展-180418

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        投资要点
        公司2017  年实现营业收入208.1  亿，同比增长0.14%，归属于上市公司股东净利润19.47  亿元，同比增长92.55%，EPS1.14  元。
        业绩承诺兑现，销售表现亮眼
        报告期公司归母净利增速较快原因：1、投资收益大幅增长：公司在17  年11月完成对江苏东恒海鑫置业100%股权及债权的转让，增创归母净利润约9.4亿元；2、少数股东损益占净利比重下降：报告期结算项目权益比上升使得少数股东损益占净利比重同比收缩10.3  个百分点；3、费控能力进一步强化：2017  年公司销售管理费用率为4.27%，同比收窄0.59  个百分点。公司重组购买标的农房集团及农房置业2015  至2017  年实际完后扣非归母净利润分别为36.9、3.06  亿元，累计完成率分别为105%、311%，重组三年业绩承诺超额兑现。毛利率方面，受结转结构影响，公司2017  年结算毛利率同比收窄0.52个百分点，但随着上海及江浙核心城市项目陆续进入结算，我们预计2018  年公司毛利率有望修复上行。
        销售方面，公司2017  年实现签约销售额236.62  亿元，签约销售面积218.53万方，同比增长分别为24.98%、14.63%，销售回款率达到98%。展望2018年，公司可售货值充裕，可推货值接近400  亿元、其中70%集中在长三角区域（根据年报项目表估算），我们认为公司销售今年有望实现平稳增长。
        多元化方式拓展资源，财务结构进一步优化
        报告期内，公司充分整合各方资源优势，积极通过保障房项目、城中村改造、城市更新、租赁住房、兼并收购等多元化方式拓展资源，2017  年新增土储面积94.25  万方，同比增长78.67%，其中，招拍挂占比72%，并购方式占比28%。从拿地结构来看，新增土储主要分布在上海及周边二三线城市，长三角占比达到90%（按金额）。
        财务方面，公司通过积极的财务运作，使得杠杆率有所下降，公司2017  年末净负债率为133.36%，较2016  年底下降了22.21  个百分点。融资成本方面，公司通过多元化的融资渠道及上海国资背书，进一步降低了融资成本，如2017  年8  月发行15  亿中票（利率为5.15%）、18  年2  月成功发行8.8  亿元的CMBS（利率区间为5.99%~6.99%）、申请注册不超35  亿元永续债等，2017年末公司整体平均融资成本为5.35%，较2016  年下降1.2  个百分点。
        业务拓展多元化，加速产业间协同整合
        公司通过对海博物流集团的资源整合，全力打造冷链物流产业链，目前，公司在洋山自贸区、大虹桥等重点发展地区拥有较大规模的保税常温库和冷链物流园。在市内其他区域还拥有大型冷库、常温仓库、码头岸线、BH  城市货运出租车、冷藏车辆等经营性资源。1、物流板块：重点推进“冷链产业链”的培育，全面构建技术创新、结构优化及产业链延伸的发展格局；2、供应链板块：通过特有的“会所实体”经营模式“光明919”项目，可为经销商提供个性化服务；3、菜管家板块：积极发挥自有冷链配送电商平台优势，以地产产业多元化、城市服务及互联网的结合为突破口，服务于房产销售、商业经营、物业服务的一站式平台。
        盈利预测与投资评级
        公司发展迅速，2017  年销售保持高增长，而冷链物流业务具备较大的发展空间。公司土储丰富，以上海为核心，积极向周边二三线城市拓展。我们预计18/19  年EPS  为0.90  元、1.00  元，对应PE  倍数为7.30X、6.57X，维持“买入"评级。
        风险提示事件：公司销售不达预期、行业调控及流动性继续收紧等。