中泰证券-精锻科技-300258-产品客户结构持续优化，深度受益大众国产化-180418

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        投资要点
        事件；公司发布2017  年报及2018  年一季报：2017  年度，公司实现营业收入11.29  亿元，同比增长25.6%，实现归母净利润2.50  亿元，同比增长31.3%。同时，公司发布2018  年一季度财报，公司实现营业收入3.23  亿元，同比增长21.7%，实现归母净利润6614  万元，同比增长16.0%，业绩基本符合预期。
        产品结构优化，毛利率提高趋势明朗：2017  年，公司实现国内业务同比增长30.12%，出口业务同比增长10.2%。公司的整体毛利率近年总体呈现逐渐攀升的趋势，2014/15/16  年度综合毛利率为别为38.35%/39.08%/40.61%，2017年综合毛利率为41.1%，同比继续增长0.5  个点。公司近年整体毛利率持续提高，主要来自两个原因：
        1.  外资/合资客户占比的持续提高：2017  年，公司外资/合资客户配套产品销售额占产品销售收入的比例为95.44%，同比增长11.76  个百分点。
        2.  高毛利率的变速箱零件产品（结合齿，轴等）占比提高：由于结合齿轮毛利率可达43%以上，根据我们的测算，高毛利率的变速箱产品（含结合齿，轴）的占比已达近20%的水平。
        产品结构与客户结构拉动毛利率的持续优化。
        深度受益大众国产化，未来业绩确定性高：天津工厂将预计在2019  年二季度开始逐步投入生产。届时产能将扩张至华北地区，供应华北地区客户的需求。受益于高品质高性价比产品与下游客户的放量，公司连获大单，有望深度受益大众国产化：
        1.  2017  年年底，公司收到大众大连DQ200  结合齿齿轮项目供货份额增量的提名信，供货份额由原先年需求90  万台套的40%提升到年需求140  万台套的80%。
        2.  近期公司再获大众天津DQ381  结合齿齿轮项目100  万台套80%配套份额的提名信，预计将于2019  年下半年进入批量供货。DQ381  主要配套于大众迈腾、帕萨特、奥迪A3、奥迪Q3、斯柯达速派（昊锐）、途安、高尔夫等车型。公司产品性价比优异，进口替代加速明显。
        3.  此外，报告期内，公司新立项的新产品项目有20  项（33  个零件和4  个部件总成），新增已进入量产的新产品项目14  项（26  个零件和4  个部件总成），确保业绩稳健增长。
        原材料与费用率短期承压，不改长期逻辑：我们注意到公司毛利率环比下浮下滑，公司2018  年Q1  综合毛利率40.27%，同比下降2.28  个点，与2017Q4  环比下降0.82  个点。wind  数据显示，一季度齿轮钢单价在5000  元/吨，去年同期约4300  元/吨，原材料价格增长16.3%，是毛利率发生变动的主要原因。
        此外，公司部分费用率小幅增加，主要来源于汇兑损失与运输费用的增长：2017年，公司财务费率为1.78%，用同比增长178.13%，当期汇兑损益571.93万元（上期汇兑损益为-580.95万元）为主要原因；销售费用率为4.61%，同比增长35.73%，主要由于对华北客户确保及时供货空运造成的运输费用造成。总体而言，我们认为以上并非影响公司的长期因素，不改变公司长期成长逻辑。
        估值与盈利预测：我们预测，2018/2019/2020公司营收增幅为24%/20%/15%，对应净利增幅为27%/25%/18%，对应EPS0.79/0.98/1.16元，对应市盈率18/14.5/12倍，维持"增持"评级。
        风险提示事件：主要客户销量不及预期，产能释放速度不及预期等