东兴证券-必康股份-002411-年报点评：业绩基本符合预期，业务聚焦医药全产业链布局-180418

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        事件：
        公司发布2017  年年报，实现收入53.68  亿元，同比增长44.15%；实现归母净利润8.93  亿元，同比下降6.40%；实现扣非后归母净利润7.63  亿元，同比下降  14.81%。
        2017Q4  单季度实现收入20.76  亿元，同比增长95.11%；实现归母净利润2.72  亿  元，同比增长3.03%；实现扣非后归母净利润3.79  亿元，同比增长71.49%。
        观点：
        1、业绩基本符合预期，六氟磷酸锂价格下降导致业绩下滑
        从收入端来看，公司2017  年实现53.68  亿元，同比增长44.15%，主要系润祥医药、百川医药等商业公司并表18.73  亿元所致，剔除并表后，原有业务收入端下滑6.15%。而从利润端来看，实现归母净利润8.93亿元，同比下降6.40%，基本符合预期。分业务板块来看：
        医药工业：实现收入23.08  亿元，同比下滑4.07%，基本保持稳定。公司医药工业目前受限于产能问题，未来在陕西山阳、徐州新沂的在建产能释放后有望加速增长。
        医药商业：实现收入18.73  亿元，主要来自于并表。商业板块是公司未来将会大力发展的板块，借助“两票制”带来的机会，并购优质的区域性商业标的，迅速形成覆盖范围广、终端渗透能力强、经营品规丰富的商业体系，与医药工业形成协同效应。
        化工类：整体表现较为稳定，2017  年实现收  入  7.22  亿元，同比增长  15.78%。其中，由于六氟磷酸锂价格同比大幅下降，实现收入2.07  亿元，同比下滑61.61%。但高强高模聚乙烯纤维、三氯吡啶醇钠等品种表现亮眼，分别同比增长61.46%、103.39%。
        2、业务聚焦剥离九九久，全产业链布局医药行业
        公司于2018年2月12日已签署九九久科技股权转让框架协议，拟以26  亿元作价转让100%股权，未来新能源板块将会从公司业务剥离，进一步聚焦医药全产业链：
        原材料：公司在上游增强对原材料控制，利用山阳的地缘优势建立中药材储备和交易平台
        制剂：在山阳、新沂建设半自动或全自动的生产基地，解决中药提取物乃至于制剂的产能瓶颈，有望在不断商业流通进行并购整合后实现工商业联动，挖掘公司现有140  个品种、400  多个品规的潜力，释放业绩弹性。
        渠道：利用两票制带来的并购整合机会，2018  年将是公司在商业流通领域大举并购的一年，润祥医药、百川医药的并购仅仅只是开始，未来一方面将直接增厚公司业绩，另一方面有望加速工业品种的增长。
        3、实控人大手笔增持，彰显强烈信心
        2017年5月，公司公告实际控制人李宗松先生拟以不超过  35  元/股的价格增持不低于总股本1%且不超过总股本  3%的股份。此后，李宗松先生陆续通过信托计划以及在二级市场上直接增持等方式累计增持公司股份超过4694  万股，占总股本的3.06%，增持金额超10  亿元。实际控制人的大量增持彰显了对公司发展的强烈信心。
        结论：
        我们预计公司2018-2020  年净利润为10.94  亿元、12.53  亿元、14.45  亿元，增速分别为22.54%、14.54%、15.35%，对应PE  为37x、32x、28x。公司聚焦医药主业，进行全产业链布局，同时实际控制人大手笔增持彰显信心，维持“推荐”评级。
        风险提示：
        医药商业板块并购整合不及预期；医药在建项目产能释放不及预期；六氟磷酸锂等化工板块未完成剥离；商誉减值风险。