光大证券-通化东宝-600867-2017年年报点评：胰岛素持续较快增长，糖尿病大平台蓄势待发-180419

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        ◆事件：
        公布2017  年年报：实现营业收入25.45  亿元，同比+24.75%；归母净利润8.37亿元，同比+30.52%；扣非后归母净利润8.35  亿元，同比+34.00%；实现EPS0.49  元，扣非业绩略超预期。实现经营性净现金流9.61  亿，高于净利润，经营质量非常高。同时拟10  送2  派2  元（含税）。
        ◆点评：
        胰岛素持续较快增长，盈利能力不断增强。17  年重组人胰岛素原料药及注射剂系列产品总体收入19.21  亿元，同比+20.18%，毛利率同比提升0.82  pp  至88.61%；其中，胰岛素制剂收入18.89  亿元，同比+20.39%，毛利率同比提升0.82pp  至88.91%；注射笔、血糖试纸、采血针等器械收入2.72  亿元，同比+16.66%，毛利率同比提升1.27  pp  至24.87%。公司胰岛素的持续强劲增长得益于持续深耕基层市场及糖尿病慢病管理平台初见成效，基层市场占有率不断提升。随着基层糖尿病诊疗率提升，及受益于甘舒霖、30R、50R  由医保乙类调整为甲类，独家品规甘舒霖40R  新进入甲类，公司胰岛素基层市场龙头地位有望进一步巩固，有望持续较快增长。公司整体期间费用率稳中趋降，其中销售费用率提升0.24  pp  至24.47%，管理费用率下降0.96  pp  至10.25%，财务费用率下降1.74  pp  至0.55%。
        三代胰岛素即将获批，糖尿病治疗全管线全面推进。1）三代胰岛素：甘精胰岛素于17  年10  月报产，目前处于核查阶段，有望年底前获批；门冬胰岛素17  年12  月完成临床数据库锁定，预计18  年完成总结报告、报产；门冬30R目前正在各中心申报伦理，预计18  年上半年全面启动III  期；门冬50R  临床进行中；地特胰岛素原料药和注射液于17  年10  月获批临床，目前正在临床筹备阶段；赖脯胰岛素原料药、注射液、25R、50R  于17  年11  月提交临床申请，目前正在审评。2）激动剂类降糖药：利拉鲁肽注射液于17  年11  月获得临床受理；度拉糖肽注射液正在进行临床前研究，计划18  年底前提交临床申请。3）化学口服降糖药：瑞格列奈、曲格列汀、西格列汀、恩格列净等将陆续在今明两年完成生物等效性实验并报产，口服GLP-1  类似物项目目前正处在体内药理和处方开发阶段。4）参股公司厦门特宝的长效干扰素α2b  注射液在17  年获批慢性乙肝适应症，长效人粒细胞刺激因子注射液和长效生长激素注射液目前处于临床研究阶段。
          糖尿病慢病管理平台助力东宝品牌，平台价值有望凸显。公司积极打造糖尿病慢病管理平台，并卓见成效。该平台以"你的医生APP"为核心，辅助以无限量会员血糖监测和医院智能血糖管理，正在逐渐成为糖尿病营销团队一个独家的医患专业沟通工具。目前该平台已经有9000多名内分泌一线医生利用该平台有效管理超过20万病人，通过平台教育受益的病人达75万人次。公司利用平台的优势，推动医药代表转型，由传统销售转为医生助手，强化东宝品牌影响力，助力未来的产品销售。未来公司有望成为"血糖监测+药物治疗+慢病管理"三位一体的糖尿病管理平台型企业。
        ◆盈利预测与估值：公司胰岛素基层市场龙头地位稳固，二代有望持续较快增长；同时三代胰岛素获批在即，糖尿病全管线储备丰富，长期前景广阔。因17年扣非净利润略超预期，我们小幅上调盈利预测18、19年EPS为0.63、0.82元，新增预测20年EPS为1.05元，18-20年同比增长30%/30%/28%，当前股价对应2018年39倍PE，维持"增持"评级。
        ◆风险提示：胰岛素厂家增多竞争加剧风险；在研产品申报进度不达预期。