国联证券-安井食品-603345-火锅米面稳增长，洪湖诱惑添活力-180418

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        投资要点：
        成长期的速冻食品行业发展潜力巨大，集中度有待提高。2006-2016年我国速冻食品快速发展，CAGR达到20.5%，但人均消费量仍仅为9kg，还远低于发达国家的人均40kg消费量水平，潜力巨大：（1）快餐及团体餐等餐饮渠道消费的不断壮大为速冻半成品提供机遇；（2）冷链物流日趋完善为渠道下沉夯实基础。
        公司业绩持续向好，增速高于同行业。公司产品以火锅料为主，面米制品为辅；而销售渠道则采用经销商渠道，该策略可以利用下游丰富的经销商资源开发更多潜在客户，为潜力广阔的餐饮业扩容奠定基础，另外公司为加强渠道控制力，合理整合各渠道资源，实现效率最大化；公司尤其重视产品创新，大单品储备丰富，为公司提供了源源不断的动力，2012年至2016H1共推出新品17款，其中4款成功转型过亿大单品。
        公司相较于同行业对手，盈利能力凸显：（1）公司鱼糜采购量大，对上游具有较强的议价权，同时随着全国各基地产能释放，规模效应下单位成本下降。受益于成本端的下降，公司前期通过“高质中价”吸引经销商抢占市场份额，后期公司将推广高端产品，逐渐向“高质高价”转型。（2）费用端，经销商优势显现，公司销售费用率明显低于三全；大经销商质量的不断提升减少了公司的市场投入；另外受益于规模效应，各项费用营收占比明显低于竞品公司，综上安井的期间费用率为行业最低，净利率表现持续优于同行。（3）公司新品小龙虾有效解决了行业痛点，通过参股其最大鱼糜供应商以及后期利用其强大的分销网络，小龙虾有望成长为公司第三大品类。
        盈利预测与投资建议。随着公司全国各地基地建设的完工、渠道网络的壮大以及餐饮业的高速发展，公司速冻火锅料龙头地位日趋稳固。我们预计2018-2020年EPS分别为1.20/1.60/1.99元，对应PE为24X/18X/14X。维持“推荐”评级。
        风险提示。产能扩张及下游销售不及预期、食品安全问题。