天风证券-融创中国-1918.HK-融成长之势、创价值典范-180420

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        事件：公司发布  2017  年年度业绩公告，公司  2017  年实现合同销售面积  2203  万平米，合同销售额人民币  3620  亿元，同比增长  140.3%，行业排名跃升至第四；公司  2017  年实现营业收入  658.7  亿元，同比增长  86.4%；归母净利润  110.0  亿元，同比增长  344%；归母核心溢利  111.2亿元，同比增长  259.1%。
        确认投资乐视相关损失  165.6    亿元后，归母净利仍大幅增长  344%
        公司基于谨慎性原则，对乐视相关投资的损失进行了充分的考虑，计提了对乐视相关公司投资、债务担保的减值准备约人民币  99.8  亿元，以及对乐视相关公司及其关联方的应收款项  21亿元的坏账损失拨备，并确认了对乐视相关公司按权益法入账的投资损失  44.8  亿元，三项总计  165.6  亿元。虽然乐视相关公司带来的损失对公司利润造成一定影响，但公司拥有人应占溢利仍大幅增长  344%至  110  亿元，若剔除汇兑净收益、衍生金融工具的公允价值变动及投资物业公允价值变动的影响，公司拥有人应占核心溢利增长  259%至  111.2  亿元。公司账面预收款  1312  亿，业绩锁定性（预收款/营业收入）高达  1.99，可结算资源十分充足。
        销售高增长，2018    年可售资源  6745    亿
        公司销售规模近几年快速扩张，15-17  年销售年复合增速超过  130%，17  年合同销售额人民币3620  亿元，同比增长  140%，行业排名跃升至第四。公司  2018  年预计将有  340  个项目进行销售，总可售资源  6745  亿元。
        货值储备  3    万亿，平均土地成本仅  4728    元/  平米
        截至  2018  年  3  月  29  日，包括旧改等协议状态的土地，公司土地储备总计约  2.18  亿平米，整体货值  3  万亿元，超过  96%的货值位于一线、二线及环一线城市。公司  2017  年销售均价高达16380  元/平米，而平均土地成本仅  4728  元/平米，土地成本占销售均价的比例仅  28.9%。充足高质量的土地储备将有力保障和支持公司未来的稳健发展。
        多元化拿地能力强  ，后续保持谨慎投资：2017  年，公司新增土地储备  6764.2  万平米，权益面积  5252.5  万平米。由于土地市场较为火热，公司在招拍挂公开市场采取了较为谨慎的拿地策略，控制投资风险；同时充分发挥公司在并购领域的优势，通过并购、合作等方式获取了大量优质项目。2018  年公司将继续保持谨慎的拿地策略。
        净负债率回落，融资成本略有上升
        截至  2017  年底，公司账面现金达到人民币  967.2  亿元，同比增长  38.5%，对短期债务的覆盖达到  1.2  倍以上。随着利润的释放和高质量的股权融资，公司净资产规模同比增长  71.2%。加上  2017  年谨慎的投资策略，公司净负债率水平较  2017  年中报时下降  60  个百分点至  202%。在行业整体融资成本上升的大环境下，公司充分利用各种资本市场融资工具，融资成本仅小幅上升，2017  年公司加权平均借贷利率为  6.24%，较  2016  年提高  0.26  个百分点。
        投资建议：在行业整合的大背景下，公司在并购领域的丰富经验使其通过多元化拿地方式获取低成本优质土地资源的能力优势明显。公司土地储备充足，足以支撑公司销售额持续快速增长。公司账面预收款  1312  亿，预收款/营业收入高达  1.99，可结算资源十分充足。随着投资乐视带来的亏损充分释放，公司利润有望继续快速增长，我们预计公司  2018-2020  年归母净利润约为  150  亿、270  亿、351  亿，对应  EPS  为  3.40、6.13  和  7.97  元，对应  PE  为  8.48X、4.7X  和  3.61X，首次覆盖，给予“买入”评级，六个月目标价  46.75  港元。
        风险  提示  ：房地产调控政策超预期，公司销售额不达预期，  乐视相关公司发展不及预期