华泰证券-东方园林-002310-业绩保持高增长，营运能力明显提升-180420

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        业绩符合预期，期待现金流继续改善，维持“买入”评级
        东方园林发布17  年年报，公司17  年实现营收152.26  亿元，YoY+77.79%，归母净利润21.78  亿元，YoY+68.13%，业绩符合我们/市场预期，扣非归母净利润YoY+83.65%，非经常性损失主要系出售申能环保股权产生投资损失。公司17  年经营净现金流29.23  亿元，同比增加86.45%，投资性现金流投资支付现金46.45  亿元，我们判断PPP  项目大量开工是公司17  年现金投入较高的原因，期待后续现金流持续改善。公司17  年新中标金额763.21  亿元，YoY+83.29%，项目质量保持高位，我们认为公司未来收入/业绩有望继续保持较高增长，营运指标或持续改善，维持“买入”评级。
        收入增速逐季提高，在手订单饱满有望促进未来收入增速维持较高水平
        公司17  年单季度营收同比增速63.4%/73.4%/74.4%/85.6%，逐季提高，16  年起仅16Q2  增速在60%以下，我们认为在手订单加速转化或是主要原因。公司17  年新中标PPP  项目715.71  亿元，YoY+88.30%，传统项目47.50  亿元，YoY+30.83%，合计同比增长83.29%，我们估算公司17  年底在手订单接近1000  亿元，饱满订单有望促进未来收入增速保持高位。我们统计公司17  年末累计中标PPP  项目88  个，入库率近85%，年报披露成立SPV  项目75  个，项目质量优秀为公司项目快速落地奠定了基础。
        毛利率/净利率有所下降，有息负债平均成本或有所上升
        公司17  年毛利率31.56%，同比降1.27pct，主要系工程主业毛利率下降1.33pct  所致，其中市政园林/水环境综合治理分别下降1.44/2.02pct，未来PPP  市场竞争格局改善有望使公司毛利率企稳回升。公司三费率同比降0.93pct，财务/管理费用率下降0.91pct/0.03pct，体现公司周转效率提升及规模效应。公司净利率同比降1.55pct，除毛利率下降外，资产减值损失占收入比重提升0.21pct  是主要原因。我们以年初/末有息负债余额均值（短/长期借款+应付债券）为基数，测算公司17  年有息负债成本或提升0.5pct左右，近期央行降准或对公司18  年财务费用率继续下降产生积极影响。
        经营现金流大幅改善，周转效率持续提升
        17  年公司经营净现金流大幅改善86.45%，主要系公司加强应收款催收和项目回款改善所致。投资性现金流中，投资支付现金46.5  亿元，同比增长2  倍，PPP  项目大面积开工或是主因。我们认为PPP  项目总现金流的改善以融资落地为前提，而我们估算公司目前融资落地项目占已开工项目比例接近70%，为现金流持续改善提供了有利条件。公司17  年存货/应收款/总资产周转率均实现明显提升，优秀的项目质量和管理能力或是主因。
        期待未来业绩高增同时现金流持续改善，维持“买入”评级
        我们预计公司18-20  年EPS  为1.22/1.65/2.07  元（调整前18-19EPS  为1.17/1.54  元，假设变动见正文），参考可比公司，给予18  年17-20  倍PE，目标价20.74-24.40  元（调整前21.06-25.74  元），维持“买入”评级。
        风险提示：现金流改善幅度不及预期；PPP  项目落地速度不及预期。