国元证券-横店影视-603103-一季度业绩大涨，经营杠杆效应显著-180417

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        事件：
        2018  年一季报：1-3  月份营收9.31  亿元，同比增长39.91%，归母净利润1.89  亿元，同比增长63.75%，扣非后净利润1.81  亿元，同比增长64.37%。
        正文点评：
        1、一季度票房高速增长带动公司业绩增长，2018  年一季度全国票房增长40%，横店院线旗下的自营影院票房增长了42%，根据我们的测算，自营影院带来的放映收入同比增长了2.2  亿元左右，这部分增量影响是公司一季度净利润同比增长63.75%的重要原因，另外，公司非票房对净利润的贡献大，经测算，广告和卖品收入一季度的规模约为1.83  亿元，增长34%，广告毛利率99.99%，基本无成本，卖品收入毛利率高达75%。公司营业成本主要是自有影院放映业务的成本，成本相对固定，杠杆效应显著。
        2、自有影院及银幕数量持续增长，定位票房高速增长的三四线城市：根据公司2017  年年报数据，公司旗下影院310  家，银幕1892  块，其中自有影院及银幕数量分别为245  家、1561  块，占总量的比例分别为79%、82.5%，2017  年新建影院25  家、银幕149  块，自有影院及银幕数量仅次于万达电影和大地院线。公司自有影院主要布局在票房增速较快的三四线城市，根据猫眼的数据，票房增长贡献率中一二线城市的比例从2016年的56.23%降至46.95%，而三四线城市的贡献率从48.63%增长至53.05%。三四线城市票房的高速增长有望持续拉动公司自有影院票房收入、广告及卖品收入的增长。
        3、背靠横店集团，资源丰富：上市公司体内业务仅为院线发行及影院运营业务，体外集团其他影视资源十分丰富，包括横店影视城、横店影业、横店影视制作、横店全媒体科技公司，2018  年横店影业联合出品了《唐人街探案2》（票房33.9  亿元）、《捉妖记2》（票房22.36  亿元）、《红海行动》（票房35.89  亿元），横店影视城拥有  31  个大型实景拍摄，35  座室内高科技摄影棚，每年接待  300  多个剧组，18  年预计接待游客  1800万以上人次，横店影视城属于国内优质稀缺实景资源。
        盈利预测及估值：我们看好公司自有影院的价值，预计公司2018  年、2019  年净利润为3.19  亿、5.28  亿，EPS  分别为0.93  元、1.17  元，对应目前股价的PE  分别为34  倍、27  倍，给予“增持”评级。
        风险提示：票房增速不及预期，自建影院速度过快带来成本上升。