中信证券-卧龙电驱-600580-重大事项点评：股权激励凝聚动力，拓展电动化新下游-210816

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公司发布股权激励和员工持股计划。

股权激励覆盖613位核心员工，考核标准为2021/2022/2023年公司净利润不低于10/12/14亿元，对应扣非净利润年均增速超30%；员工持股计划面向五大事业群总裁共5人，考核指标为各事业群ROE，2021-2023年平均为13%/14%/15%，凝聚内部动力，驱动业绩提升。

传统业务方面，公司员工持股计划考核驱动控制类产品占比，产品结构优化有望增厚业绩。

公司EV电机持续开拓新客户，实现低中高、国内外客户全覆盖。

并开拓重卡、工程机械、船舶、航空、电踏车新电动化下游，充分储备“十四五”阶段发展动力。

继续推荐，维持“买入”评级。

发布股权激励和员工持股计划草案，凝聚核心员工，业绩有望快速增长。

8月14日，公司发布股票期权与限制性股票激励计划（草案），激励范围包括公司核心管理/技术/业务人员共613人，考核标准为2021/2022/2023年公司净利润不低于10/12/14亿元，股票期权/限制性股票行权价格为14.79/7.40元。

以各事业群层面驱控类产品实际销售额完成情况、个人考核系数予以修正。

同日公司发布员工持股计划，激励范围为大型驱动事业群、工业驱动事业群、日用电机事业群、特种电机事业群、全球销售总部总裁共5人，各事业群考核ROE，目标2021年平均为13%，逐年+1pct，至2023年平均为15%，激励资金由各事业群超额利润按比例计提，同时按驱动控制类产品实际销售完成度发放激励，旨在提升高附加值产品占比；持股计划每年一期，持续三年。

公司整体及各事业群发展目标明确，着力关注驱控类产品研发销售，未来业绩有望快速提升。

主动发力新能源电机，持续开拓客户资源。

公司从依靠采埃孚拿订单转向主动发力，今年1月公告获得浙江鑫可传动科技有限公司（下称“鑫可传动”）定点，合同金额预计为14亿元，间接配套吉利PMA平台。

5月工信部第344批《道路机动车辆生产企业及产品公告》显示，公司配套五菱宏光MiniEV，未来有望扩展至GSEV平台。

考虑公司产品已配套奔驰、宝马、保时捷、捷豹路虎、FCA等整车厂，有望切入造车新势力供应链，实现低中高端、国内外客户全覆盖，未来放量可期。

2020年公司新能源电机配套约12万台，收入4.5亿，我们预计2021/2022年配套59/125万台，收入10.9/21.4亿元。

中长期看，预计2025年配套300万台（含48V电机），收入50亿元。

第二波“造车新势力”构建电动化供应链需求强烈，公司有望深度合作。

2021年初阿里巴巴、腾讯、百度和小米等互联网企业相继宣布进军造车领域，华为亦相继发布电驱动系统DriveOne、智能座舱、MDC、成像雷达、自动驾驶开放平台、智能热管理系统等产品，并与国内三家整车厂合作成立汽车子品牌。

互联网造车新势力长于软件，缺乏硬件制造和量产经验，打造强大电动化供应链的需求强烈。

公司与采埃孚的合资工厂通过奔驰、宝马等下游客户的严格审核，制造水平和产品质量国内一流，料将成为新势力打造电动化供应链的首选，有望形成深度合作。

把握泛电动化浪潮，拓宽下游储备发展动能。

“双碳”目标下，泛交通领域的电动化是去碳化的重要路径之一。

潍柴、三一重工和中联重工、中船重工、商飞和吉利分别推出了电动重卡、电动工程器械、电动船舶、电动飞机产品，泛交通电动化加速。

风电领域，公司与金风科技签订战略合作协议，预计风电业务新厂区2021年底完成建设，未来将为公司创造20亿元以上的年产值。

消费领域，公司子公司意大利Oli发力电踏车中置电机驱动系统的研发和生产，已出口欧洲市场，并将开拓国内市场，今年5月国内产线完工，全面达产后将实现每年10万台整机产能。

参考电踏车头部公司八方股份盈利水平，我们预计该业务净利率有望达15%。

公司具备规模优势，技术领先，且有产能储备，有望把握泛交通电动化机遇，横向扩展业务，形成新增长极。

风险因素：下游客户新能源车型销量不及预期、产品升级不及预期、原材料成本上涨超预期；股权激励效果不及预期。

投资建议：公司基本面发生积极变化：EV电机方面，主动发力开拓国内客户，互联网“造车新势力”入局迎来深度合作机遇，并有望受益重卡、工程机械、船舶、航空、电踏车等泛交通领域电动化浪潮，作为电动化核心标的价值凸显。

传统业务高附加值产品比例提升，盈利能力强化。

分拆子公司上市聚焦主业，资产负债表有望优化。

维持2021/2022/2023年净利润预测为10.23/12.39/14.37亿，现价对应当前19/16/14xPE。

采用分部估值法，参照电机行业可比公司估值水平，考虑驱动控制类产品占比提升，给予传统电机业务2021年15倍PE，即150亿元；考虑EV电机业务2025年3.7亿利润预测，给予EV电机业务2025年25倍PE，按8%折现率，合理价值现值为70亿元，公司合理目标市值为220亿，对应目标价16.80元，继续推荐，维持“买入”评级。