东方证券（香港）-申洲国际-2313.HK-业绩有望再创新高-180420

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        申洲作为消费品代工龙头企业，其  2017  年取得自上市后最好业绩：总收入及净利润分别增长  19.8%和  27.7%至人民币  181  亿元和人民币  38亿元，两者均高于预期。究其原因，主要是来自优衣库、耐克、阿迪达斯及彪马等一线消费品牌订单数的大幅增长、企业有效的成本控制、越南厂房扩张且运营良好。这些均推动申洲取得良好业绩。因此，我们对其前景持乐观态度，依据上修每股盈利将目标价上调至  92.4  港元，目标股价隐含  2018  年市盈率为  24.0  倍。调整至“增持”评级。
        大量订单推动  2017  年业务发展。集团第一梯队客户的订单数量保持增幅理想，其占  2017  年总收入比重超过  80%。其中前三位消费品牌包括优衣库、耐克、阿迪达斯，其收入贡献分别为人民币  53  亿元（同比增长  36%）、人民币  37  亿元（同比增长  10%）及人民币  36  亿元（同比增长  5%）。
        海外基地产能扩充进度良好，利好申洲。随着越南新制衣厂员工规模扩大、生产效率不断提高使其产能迅速增长，越南新厂房录得首次盈利。其中，生产成本降低、生产线多元化将推动申洲在市场逆风下业绩领先业内。
        申洲受惠于低有效税率。受惠于越南法律及其规章条例，申洲可在获利首两年享有零税率。因此，2017  年有效税率从  19%下降至  12%。
        三主因素影响申洲毛利率。集团主要受人民币汇率上升、劳动成本增加、原材料价格提升的影响，2017  年申洲毛利率下降一个百分点至  31.4%。我们预计这些因素将持续存在，毛利率仍将受压。
        调整至“增持”评级。我们相信来自优衣库、耐克、阿迪达斯和彪马等一线品牌客户将维持强劲订单需求，2018  年收入预计将同比增长  18.7%（较先前预测上修  0.5%）。受惠于越南地区低税率及越南同中国内地生产基地间更为顺畅的业务往来，申洲净利润将大幅提升。因此，我们依据上修每股盈利将目标价上调至  92.4  港元，目标股价隐含的  2018  年市盈率为  24.0倍。我们建议投资者在股价低点时买入，调整至“增持”评级。