民生证券-通化东宝-600867-甘舒霖增长稳健，静待甘精获批-180418

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        一、事件概述
        4  月17  日，公司发布了2017  年年度报告：报告期内，公司实现营业收入25.45  亿元，增长24.75%；实现归母净利润8.37  亿元，增长30.52%；报告实现每股收益0.49  元。
        二、分析与判断
        业绩符合预期，核心产品甘舒霖增长稳健
        报告期内，公司实现营收25.45  亿元，增长24.75%，实现归母净利润8.37  亿元，同比增长30.52%，业绩符合我们的预期。拆分收入端看，核心产品重组人胰岛素增长稳健，2017  年实现收入19.21  亿元，同比增长20.18%，主要受益于基层医疗市场持续拓展，注射笔、血糖试纸等医疗器械收入2.33  亿元，同比增长16.66%，销售表现一般；房地产收入2.14  亿元，同比增长209.94%，对收入增速有一定影响。
        费用控制良好，未来仍具有改善空间
        报告期内，公司销售费用和管理费用分别为6.23  亿、2.61  亿元，销售费用率和管理费用率分别为24.47%、10.25%。2013  年以来公司销售费用率持续下滑，2016  年销售率为24.23%，较2013  年36.11%明显下滑，2017  年费用率较去年略有增长，主要系进一步加大市场开拓投入以及增加销售人员所致，预计随着销售规模的持续攀升，公司销售费用仍有下降空间。2017  年公司管理费用率较2016  年下降0.96  个百分点，继续延续近几年稳中有降的趋势。
        甘精胰岛素下半年大概率获批，平台价值助力快速放量
        公司研发管线中拥有多款降糖药物，甘精胰岛素已于2016  年10  月获得报产受理，预计2018  年下半年有望获批，门冬胰岛素于2017  年12  月完成数据库锁定，预计今年完成报产，地特胰岛素亦获批临床。此外，利拉鲁肽已于2017  年11  月获得临床受理，西格列汀二甲双胍片预计今年完成报产，其他多款口服降糖药的研发亦在积极推进中。我们认为，公司深耕糖尿病领域十余年，构建了十分完善的销售体系，公司降糖药未来有望借助现有成熟的销售平台实现快速放量，预计2019  年甘精胰岛素将对公司业绩的拉动效应将逐渐体现。
        三、盈利预测与投资建议
        预计公司2018～2020  年归母净利润分别为10.85、14.14、18.52  亿元，EPS  分别为0.63、0.83  和1.08  元；对应PE  为39X、30X、23X，参考A  股同类可比公司的估值在50X  左右，维持“强烈推荐”评级。
        四、风险提示：
        二代胰岛素销售不及预期；三代胰岛素研发进展不及预期。