东吴证券-迈克生物-300463-收入端增长较快，非经常项目影响利润，2017年扣非净利润同增28.51%，业绩基本符合预期-180420

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        投资要点  
        一、事件：    
        公司发布2017年度报告，2017年公司实现营收19.70亿元，同比增长32.32%；实现归母净利润3.74亿元，同比增长19.91%；实现扣非净利润3.65亿元，同比增长28.51%。  
        公司发布2018年一季报，2018Q1公司实现营收5.19亿元，同比增长42.90%；实现归母净利润1.00亿元，同比增长24.51%；实现扣非净利润0.99亿元，同比增长27.22%。  
        公司同时发布2017年度利润分配预案，拟以截止2017年12月31日公司总股本5.58亿股为基数，向全体股东每10股派发1.35元人民币（含税），共计7,533万元。        
        二、我们的观点    
        1、优化商业模式、加强渠道扩张，2017年收入端取得快速增长  
        2017年，公司加快推动新商业模式，优化IVD整体解决方案的资金、产品及服务组织模式，自产产品和代理产品的销售收入均取得快速增长。2017年公司实现营收19.70亿元，同比增长32.32%，其中自产产品销售收入同增32.61%，代理产品销售收入同增32.71%。公司自产产品中，自产化学发光试剂收入同增57.61%，自产血球试剂收入同增113.35%，且生化试剂同比增长20.46%、取得了高于行业整体的增速，未来3-5年化学发光产品、血球产品及其他新增自产产品将成为公司主要业绩增长点之一。
        2017年公司继续加快与区域优质渠道商的合作进程，在整合优势终端资源的基础上推动新商业模式的复制。报告期内，公司通过自建和投资并购方式新增上海迈可优和山东迈克2家渠道类子公司，实现了渠道的进一步下沉。截止2017年底，公司已经拥有包括湖北、吉林、内蒙、广州、北京、新疆等在内的渠道类控股子公司12家，覆盖国内终端超过6500家，在海外15个国家/地区建立有19家一级渠道经销商。
        2、毛利率略有下降，规模效应体现销售费用率、管理费用率有所下降，财务费用增加、投资收益大幅减少、固定资产处置损失扩大导致净利润率下滑
        2017年，公司实现归母净利润3.74亿元，同比增长19.91%，净利润增速不及收入；全年净利率为20.73%，低于去年同期1.36个百分点。我们认为公司净利率下滑存在以下几方面因素：1）代理产品成本增长较快拉低公司整体毛利率，2017年毛利率同比下降0.34个百分点，2）公司增加短期融资导致财务费用率有所增高，2017年财务费用率同比上升0.14个百分点，3）非经常性损益大幅减少，其中投资收益大幅减少、固定资产处置损失扩大为影响利润水平的主要原因。
        随着公司对旗下产品、渠道资源的有效整合、销售规模的扩大及规模效应的逐步体现，2017年公司销售费用率、管理费用率均有所下降。
        3、完成股份回购，拟实施2018年股权激励，注入公司长期发展动力
        2018年3月9日，公司公告完成拟用于后期股权激励计划全部股份的回购工作。本次公司以集中竞价交易方式累计回购股份600.50万股，累计回购股份占公司总股本的比例为1.0762%，成交均价为21.7794  元/股。
        随后3月15日，公司发布2018年限制性股票激励计划（草案），本激励计划拟向激励对象授予限制性股票600.50万股（即上述全部二级市场回购股票），其中首次授予537.20万股，预留63.2985万股。本计划首次授予部分涉及的激励对象共计98名，包括7名董事、高级管理人员和91名中层管理人员及核心技术（业务）人员。
        本激励草案业绩考核条件高，首次授予部分要求以2017年为基数，2018-2020年营业收入的目标增速分别为30%、65%、105%，即未来3年收入的复合增长不低于27%；2018-2020年净利润的目标增速分别为20%、45%、75%，即未来3年净利润的复合增长不低于20.5%，充分彰显公司未来的发展信心。
        三、盈利预测与投资建议  
        我们预计2018-2020年，公司营业收入分别为25.62亿元、32.99亿元和43.48亿元，归母净利润分别为4.91亿元、6.24亿元和8.18亿元，对应EPS分别为0.88元、1.12元和1.47元。我们认为公司加强渠道扩张与整合力度，形成代理产品和自产产品销售提速的基础，同时化学发光等多项自产产品的上市将带动公司业绩快速增长。因此，我们维持对公司的"增持"评级。
        四、风险提示  
        耗材招标降价风险，耗材"两票制"政策风险，新型模块化仪器上市推广不达预期。