天风证券-上海银行-601229-息差大降但有望回升，资产质量向好-180422

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        事件：
        近日，上海银行披露了  2017  年年度报告。该行  17  年实现归母净利润  153.3亿元，YoY  +7.1%；年末资产规模达  1.81  万亿元，YoY  +3.0%；贷款余额  6640亿元，同比增长  19.9%。年末，不良贷款率  1.15%。
        点评：
        营收降幅收窄，盈利增速企稳回升
        受负债成本上升等影响，营收承压，但营收降幅逐季收窄。营收增速由  1H17的-14.3%大幅收窄至全年的-3.7%，单季度营收同比增速则由  1Q17  的—11.9%大升至  4Q17  的  8.8%，呈现改善势头。
        17  年净利润增速为  7.1%，虽较前几年下行，但亦呈现企稳回升态势。反映经营实质的  PPOP  单季度增速则由  1Q17  的-10.6%上升至  4Q17  的  10.7%。我们认为，PPOP  增速及净利润增速有望进一步上升。
        净息差大降，但拐点初现
        净息差大降。17  年净息差仅  1.25%，同比大降  77BP，息差居上市银行偏低水平。据测算，约  50BP  的降幅是货基等投资规模大增导致的（17  年投资净收益96.37亿元，较上年增加79.88亿元，主要是由于基金投资规模增加），其计入投资收益而非利息收入；其余降幅主要是负债成本抬升及营改增导致。我们预计  17  年货币基金投资规模约  2000  亿元，17  年末其可供出售金融资产项下的权益工具达  1986  亿元。
        息差拐点初现。17  年净息差  1.25%，较  1H17  上升  5BP，拐点初现。受市场利率走高等影响，17  年负债成本率同比上升  24BP  至  2.54%，负债成本为上市银行偏高水平。随着存量贷款到期重定价等，预计净息差将上升。
        逾期率走低，资产质量向好
        年末，逾期贷款率仅  1.05%，同比下降  26BP，资产质量向好；不良贷款率1.15%，同比下降  2BP，保持了同业较好水平。90  天以上逾期与不良贷款比值降至  0.7，不良认定标准进一步严格，保持了同业较好水平。
        投资建议：盈利增速有望回升，目标价  20.3  元/股
        上海银行作为立足上海金融中心的城商行，面临较激烈的竞争，净息差偏低；但经营稳健，资产质量保持同业较好水平。考虑到上海银行净息差已企稳回升，息差改善幅度好于我们此前预期，且拨备较充足利润释放空间大，我们将其  18/19  年净利润增速由  11.8%/11.4%上调至  15.2%/18.1%。
        维持增持评级。目标估值为  1.1  倍  18PB，考虑到净资产的自然增长，对应目标价由之前的  19.58  元/股上调至  20.3  元/股（为与当前股价作比较，未考虑  18  年  10  股转增  4  股预案对股价的摊薄），较当前约  38%上行空间。
        风险提示：经济超预期下行导致资产质量大幅恶化；存款成本超预期上升导致息差显著收窄。