华泰证券-金圆股份-000546-商砼拖累业绩，危废加速迈进-180423

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        商砼拖累业绩，危废加速迈进
        2017  年公司营收和归母净利润为50.7/3.5  亿元，净利润略低于我们前次预期，主要系公司商砼业务净利同比减少1.1  亿元（-76%），拖累业绩增长；环保业务实现净利1.17  亿。考虑到水泥+商砼业务低于预期，但危废推进速度略超预期，19-20  年迎来高峰期，我们下调18  盈利预测，上调19  盈利预测，预计2018-19  年EPS  为0.80/1.20  元（调整前0.81/1.02  元），引入2020  年EPS  为1.44  元。维持公司2018  年24-26  倍PE  估值，小幅下调目标价19.2-20.8  元（调整前19.4-21.0  元），维持“买入”评级。
        商砼净利润同比减少76%拖累业绩，环保实现净利1.17  亿
        公司17  年实现营收50.7  亿元（+134.4%），归母净利3.5  亿元（+14.8%）。收入增长主要来自水泥（+21.3%）、商砼（+5.0%）和环保业务（17  年贡献26.4  亿元）17  年整体毛利率为18.6%，同比降低18.4pct，水泥/商砼毛利率为28.1%/35.9%（分别同比-2.1/-9.3pct），危废资源化/无害化毛利率为5.8%/52.5%。分板块利润看，水泥实现净利3.0  亿元（+22.2%）；商砼净利3449  万元（-76%），系成本增幅远超价格增幅，形成剪刀差，拖累业绩；环保业务实现净利1.17  亿，归母净利为6714  万元，其中格尔木、灌南、新金叶三个危废项目已投运，进展顺利，合计实现净利8143  万元。
        传统危废项目稳步推进，水泥窑协同加速迈进
        传统危废领域，公司已有7  个专业危废项目处于投运/在建阶段，合计74万吨/年，无害化与资源化分别为21  万吨/年（投运3  万吨，在建18  万吨），61  万吨/年（投运23.6  万吨，在建37.8  万吨），预计18  年在建阶段产能将投产；水泥窑协同处置危废领域，公司凭借先发优势+成熟技术+顺畅利益分配机制加速迈进，目前公告储备水泥窑协同项目21  个，总产能110  万吨/年（不含未备案），现格尔木宏扬/埠源已投运、徐州鸿誉/三明南方在建、天源达/安康/河源/互助金圆/桂林南方/抚州南方已过环评专家会，预计18年在建+已过评审会的8  个项目有望投产，合计增加产能82  万吨/年。
        水泥+商砼业绩有望小幅改善，危废业绩有望迎来放量期
        青海省水泥价格在2018  年初至4  月中旬继续上涨8%左右，预计18  年上半年下行压力不大，18  年水泥板块预计贡献净利有望维稳；而商砼在18年迎来小幅回弹，成本端砂石骨料的量价理顺，预计将走出剪刀差低谷，迎来边际改善。危废业务在17  年除3  个已投产项目公司贡献利润外，其他18  个尚处于环评/在建等阶段的危废子公司均处于小幅亏损状态，形成拖累，而预计18  年伴随着新增产能（传统55.8  万吨+水泥窑协同82  万吨）的释放，在危废处置价格向好背景下，危废板块业绩有望迎来放量期。
        小幅下调盈利预测，维持“买入”评级
        根据危废项目推进进度和对水泥板块的经营预判，我们下调18  盈利预测（商砼业务18  年或有小幅改善，但前次预测对18  商砼仍偏乐观，），上调19  盈利预测（19-20  年危废产能迎来快速扩张，前次预测偏谨慎），2018-19年EPS  为EPS  为0.80/1.20  元（调整前0.81/1.02  元），引入2020  年EPS为1.44  元。维持公司2018  年24-26  倍PE  估值，小幅下调目标价19.2-20.8元（调整前19.4-21.0  元），维持“买入”评级。
        风险提示：危废项目进度不及预期、危废项目盈利水平不达预期。