东吴证券-聚光科技-300203-业绩增速略低于预期，监测龙头整装再起航-180423

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        事件：
        公司发布  2017  年年报，全年实现营收  27.99  亿，同比增长  19.18%；归母净利润为  4.49  亿，同比增长  11.58%；扣非后归母净利润为  3.09  亿，同比增长  0.71%。
        投资要点
        业绩增速略低于市场预期，毛利率与去年相比有所提升：
        根据公司年报，2017  年实现营收  27.99  亿，同比增长  19.18%；归母净利润为4.49亿，同比增长11.58%；扣非后归母净利润为3.09亿，同比增长0.71%。整体来看，业绩增速略低于市场预期，但是毛利率相比去年同期小幅提升（2017  年为  49.35%，相比  2016  年提升  1.28  个百分点），分业务板块来看：
        1）环境监测系统及运维、咨询服务业务：凭借领先的环境与安全系统解决方案业务基础，充分发挥信息化与大数据的指引作用，通过自主开发、并购与对外合作的方式，完善聚光科技智慧环境业务产业链，在业内率先搭建集“检测/监测+大数据+云计算+咨询+治理+运维”业务于一体全套解决方案，构建“从监测检测到大数据分析再到治理工程”的闭环模式，2017年实现营收  13.03  亿，同比增长  36.71%，占比营收为  46.56%，目前仍是公司的支柱业务，毛利率为  49.40%，相比去年同期上升  1.15  个百分点。
        2）实验室分析仪器业务：通过打造实验室业务平台，初步显现实验室业务平台协同效应，形成实验室的综合服务供应商的商业模式，2017  年实现营收  7.68  亿，同比增长  57.23%，是所有业务板块中增速最快的，占比营收为  27.44%，毛利率为  52.06%，相比去年同期下降  3.97  个百分点。
        3）工业过程分析系统业务：受到供给侧改革的影响，工业过程分析仪器仪表需求量下降，2017  年实现营收  2.79  亿，同比下降  4.73%；毛利率为62.50%，相比去年同期上升  1.33  个百分点。
        4）水利水务工程系统业务：实现营收  1.83  亿，同比下降  5.09%；毛利率为  28.96%，与去年同期相比小幅下降  1.32  个百分点。
        5）其他业务：主要是工业废水治理业务，面向石油石化、化工原料、钢铁冶金、精细化工、建材等流程工业，为工业企业和工业园区量身定制从废水处理、中水回用、零排放到资源回收的完整解决方案。2017  年实现营收  2.66  亿，同比下降  36.89%；毛利率为  41.54%，相比去年同期上升  3.30个百分点。
        业务拓展使得期间费用增长较快，应收账款回款状况改善：费用方面：2017  年销售费用为  4.12  亿，同比增长  26.93%，主要系销售业务扩大及新业务拓展费用增长所致；管理费用为  4.45  亿，同比增长  30.92%，主要系研发费用和人力成本增长所致；财务费用为  0.60  亿，同比增长  157.67%，主要系贷款增加导致利息增长所致。
        应收账款方面：2015、2016、2017  年公司应收账款余额分别为  10.98、15.04、17.17亿，占比资产总额分别为  26.68%、27.78%、26.92%，由于公司加强对回款工作的考核、追责和奖励，对账龄较长、风险较大的客户由专人催收，应收账款回款状况有所改善。现金流方面，经营性净现金流为  0.60  亿，相比去年同期下降  49.38%，主要是由于：1）业务扩张采购支出、职工支出及费用等经营性支出的增加所致；2）业务储备量较大使得预付款等项目增加（预付款项为  1.49  亿，同比增长  40.67%）。
        PPP  战略稳步推行、以监测切入治理，以治理促进主业，新商业模式助力成长：根据年报内容，公司累计新签订合同金额约  58  亿元（含  PPP  业务），力争早日实现年度新签合同金额过  100  亿元（含  PPP  业务）的目标，从黄山项目到淄博项目，标志着公司已经完成对  PPP  模式的尝试和探索，从单一设备-系统集成-整体解决方案的环境综合治理PPP成长路径日益清晰，未来伴随着示范效应显现和PPP项目逐渐落地，公司业绩实现持续稳健增长是大概率事件。
        1）以  PPP+智慧环保为入口，立足监测切入环境治理项目。治理污染的前提是要能够准确监测现状，公司独有的水气土全系列一体化监测能够在项目中为地方政府提供最关键的全局化信息，先天具备统筹下游治理的优势，利于公司作为牵头方获得整个污染治理项目订单。2）从本质上看，PPP  与智慧环保都是监测行业商业模式的创新，助力监测业务发展。公司以  PPP  和智慧环保为平台承接环境治理订单，重资产低毛利部分分包，而核心监测业务由原先的项目一部分扩大到打包覆盖整个项目监测需求，实现由点到面的拓展，单个设备销售订单可扩大十倍，助力监测行业马太效应。
        VOCs+智慧环保带动业绩新增量：1）VOCs  排污费政策出台近一年执行顺利，结合环境税政策即将推出，带动  VOCs  监测需求提升。公司以政府采购数据模式中标如东  3.1  亿  VOCs  大单，实现国内工业园区  VOCs  监测的重大突破，目前已经完成了部分在线监测和信息化平台的建设、以及完成了部分设备的安装和调试，未来有望作为样板工程全国化复制。2）公司凭借在手大规模的智慧环保、海绵城市框架协议，结合监测设备制造优势和监测运维的数据积累，致力搭建集“检测/监测+大数据+云计算+咨询+治理+运维”业务于一体全套解决方案，进一步提升客户粘性和产品综合竞争力。
        盈利预测与投资评级：考虑到公司在手  PPP  项目受到政策和资金的影响较大，预计公司  18、19、20  年净利润分别为  5.35、6.37、7.52  亿，EPS  为  1.18、1.41、1.66  元，对应  PE  分别为  22、19、16  倍，维持“买入”评级。
        风险提示：在手项目进展不及预期。