华创证券-安琪酵母-600298-以酵母为主多业务深度布局，产能驱动业绩持续增长-180422

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        事项：
        近期我们参加了安琪酵母股东大会，与公司高管进行了深度交流。我们看好公司以酵母为主体进行产品组合发展和进行全球化布局实行资源协同的发展思路，公司业绩具备长期稳定增长的资质，建议重点关注。
        主要观点    
        1.以酵母为主体进行产品组合发展，各业务多点发力    
        公司采取事业部制，以酵母为主体进行产品组合发展。目前酵母业务有九个业务单元，非酵母业务主要有三个业务单元（包材、糖、乳制品）。烘焙和食品发酵：目标做全球知名的烘焙和发酵面食的原料综合服务商，一方面夯实酵母竞争力，另一方面发展烘焙类相关原料，其中生物产业园有年产2.5万吨的食品原料车间，目前已经投产，满负荷生产。酵母抽提物：未来酵母抽提物可能用于饮料和甜味食品（巧克力），其中YE可以替代味精，具有很大的市场空间；微生物营养：从2016年开始建立了博士生商城，提供实验室试剂和仪器，很多工厂委托采购；动物营养：公司在中国率先开发酵母衍生物饲料，未来空间较大。营养和健康：2014年以来公司酵母产品在健康领域开始发展，业务利润率高，2017年业务增长50%。该领域主要针对药店和婴童渠道，未来有望达10个亿规模。    
        2.产能规划：国内以并购或自建为主，国外深入考察做好市场并择机进入    
        国内：会根据实际情况选择收购或者是自建，过去曾经收购过赤峰、滨州、睢县工厂，近几年以自建产能为主，公司也有很多新建工厂的经验。国外：公司全球布局工作一直没有停止，目前公司已有小组去海外去进行调查，国内做较多案头的分析。公司在海外均为先建市场后建工厂，工厂建了就满负荷的生产。保健品：采用多种方式解决：1）长期合作的OEM  的公司解决部分；2）新线可移动设备可以提前到位，计划在现有厂房先行运转新设备。    
        3.经营规划：持续稳健增长，18年利润增速快于规模增速    
        2018年利润增速的目标是不低于规模增速，保证高质量的增长。具体措施有以下几点：1）保证收入规模的增长；2）优化产品结构，推广高毛利产品；3）改进生产技术，降低生产成本；4）加强资金运作的能力和水平。    
        4.投资建议    
        我们认为公司基本面扎实，业绩具备持续稳定增长的条件，酵母主业稳健增长的前提下，下游衍生品将会成为公司业绩新的增长点：1）以酵母为主体进行产品组合发展，进行产品附加值的深入开发，料将充分发挥公司在酵母领域优势地位；2）YE具有调味提鲜的特点，未来有望持续替代味精，具备广阔的市场空间；3）下游衍生品领域基数低，空间足，未来有望继续快速增长；4）公司在酵母领域具备绝对的优势，未来料将通过产能的逐步改善保证业绩的稳定增长。我们预计公司会充分利用自身全球化布局的优势进行资源的充分利用，合理避税，实现协同。我们维持公司18-20年归母净利润预测：11.0/13.9/16.6亿元，对应PE：25/20/17倍，参考可比公司估值并基于对公司基本面的持续看好，给予18年30倍PE，对应目标价40元，维持"强推"评级。  
        5.  风险提示    
        汇率波动的风险；原材料价格波动风险