东方证券-张裕A-000869-业绩增速符合预期，海外布局谋求增长-180423

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        事件
        公司公布2017  年年报，实现营收49.33  亿元，同增4.56%。实现归母净利10.32亿元，同增5.01%；对应基本EPS1.51  元/股，拟10  股派5  元。Q4  实现营收11.35  亿元，同增18.95%；实现归母净利2.16  亿元，同增36.67%。
        核心观点
        进口葡萄酒冲击压力仍存，全年增速符合预期。17  年1-12  月我国进口葡萄酒累计产量78.72  万千升，同增17.8%；国内葡萄酒同期产量100.1  万千升，同比下滑5.4%。面对进口葡萄酒冲击，公司对酒庄酒和解百纳等中高端葡萄酒市场维稳，加大三星、四星和五星白兰地的营销力度。战略上坚持葡萄酒、白兰地并重发展，17  年二者销量分别为10.4  万吨（+5.1%）、3.9  万吨（-2.6%），收入分别达到38.29  亿元（+3.5%）、9.9  亿元（+9.3%）。受益于渠道改革+海外并表，公司全年业绩保持稳定增长，略超年初目标。
        成本压力+并表影响拖累毛利率，销售费用率下降助力盈利水平提升。17  年葡萄原酒价格和包材成本有所上涨，叠加并表毛利率偏低的魔狮葡萄酒及其下属企业业绩，公司销售毛利率同比下降0.49pct  至66.11%。同期销售费用率、管理费用率分别为25.8%（-0.77pct）、6.91%（+0.34pct）。主要受益于销售费用率下降，公司净利率同比提升0.17pct  达20.96%。
        海外布局基本完成，外延发展谋求增长。17  年5  月公司收购智利贝斯酒庄下属三家葡萄酒子公司，目前已在法国、智利、西班牙、澳大利亚等世界主要葡萄酒生产国完成产能布局，借助全球化布局增强海外竞争力，削弱海外品牌威胁。基于海外布局，公司将对进口葡萄酒实行聚焦战略，实现全产业链掌握，外延发展有望带动业绩增长。17  年公司海外地区营收达4.35  亿元，同比增长55.3%，海外市场增速情况持续好于国内。
        财务预测与投资建议
        考虑到白兰地产品和海外业务增长，我们调整公司2018-2020  年EPS  预测分别为1.59、1.73、1.83（原18、19  年预测为1.52、1.56）。目前可比公司2018  年平均估值水平为31  倍PE，对应目标价49.29  元，维持买入评级。
        风险提示：原料价格波动风险、行业竞争加剧风险、进口酒业务低于预期风险。