中泰证券-绿地控股-600606-2017年报点评：业绩超预期，多元产业协同升级-180424

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        投资要点
        公司2017  年实现营收2901.7  亿元，同比增长17.4%，归属于上市公司股东净利90.38  亿元，同比增长25.4%，EPS0.74  元;
        业绩增长超预期，财务结构进一步优化
        报告期公司营收增长主要得益于大基建业务的快速发展，2017  年大基建营收同比增长36.85%、占比达到41%，而房地产营收则小幅增长，2017  年同比增长3.72%、占比49%。报告期归母净利高增长主要原因：1、报告期地产结算毛利率提升，同比扩大2.71  个百分点至23.36%；2、财务费用大幅下降，报告期汇兑收益大幅增加，财务费用同比下降44%。管控方面，报告期公司强化标准成本管理，全面实施甲供直采，综合降本率达到27%。
        资金方面，报告期公司拿地力度有所收缩（金额），杠杆率进一步下降，2017年末公司净负债率206%，较2016  年末下降81  个百分点；另一方面，报告期公司强化现金流管理，积极运用并购贷款、应收款ABS、发行美元债等多种融资方式，融资成本进一步下移至5.19%（同比收窄0.26  个百分点），销售回款率达到80%，全年实现经营性现金流量净额589  亿元，创历史最好水平。
        销售平稳增长，拿地增量不增价
        2017  年公司房地产实现销售额3064.7  亿元，同比增长20.2%，增速创2014年以来新高。2018  年一季度公司销售额486  亿元，同比下降17%，一季度销售下滑和公司供货较少有关，一季度新推货仅300  万平、而同期销售面积为414  万平。展望全年，公司可售货值充裕（全年可推货值接近5000  亿元），我们认为2018  年公司销售仍有望实现平稳增长。
        拿地方面，2017  年公司新增69  个项目，规划建面2325  万平、总地价592  亿元，同比增速分别为35%、-38%，楼面价约2500  元/平，同比大幅下降约55%。公司拓展土地增量不增价的主要原因在于拿地区域策略和拓展方式：从拿地区域来看，公司2017  年新增项目中三线占比达到61%（多为长三角、珠三角、中部省会周边等强三线城市），较2016  年扩大39  个百分点，布局结构的调整拉低了土储平均成本；从拿地方式来件，公司自2017  年开始大力通过“特色小镇”的低成本方式拓展土储，截至2017  年三季度中旬，特色小镇已累计签约40000  亩，实现供地3000  亩，预计2018  年还将有批量土地贡献。
        多元化产业协同并进，打造“地产+”产业协同运营模式
        2017  年公司大基建、大金融等多元产业继续快速发展，产业协同效应进一步增强，夯实公司竞争优势。大基建方面，建筑板块营收、利润规模大幅增长，2017  年新增合同金额1941  亿元，同比增长100%。凭借“大平台、大项目、大协同”优势，中大项目拓展效果显著，先后中标杭州湾二期、三期及许信高速公路、南京求雨山PPP  等项目，并成功拓展“一带一路”沿线市场如马来西亚、柬埔寨、老挝等。大金融方面，“投资+投行”的金融全产业链布局逐步成熟，房地产基金、一二级市场投资等债权和股权业务稳步推进，全年累计利润总额20  亿元。
        此外，围绕“特色小镇”战略，以特色小镇为载体，公司将打造基建、金融、消费、科创、康养等“地产+”多产业协同的运营模式，并逐步在多个项目中推行落地。
        盈利预测与投资评级
        公司是房地产综合开发实力领先的世界500  强，地产主业正逐步做精做强，大基建、大金融、大消费等多元产业协同并进。我们预计公司18、19  年EPS为0.87、1.01  元，对应PE  倍数7.0、6.1x，维持“买入”评级。
        风险提示事件：公司销售不达预期、大基建和大金融等新业务进展不及预期等。