中泰证券-王力安防-605268-首家安全门、锁上市企业，产能扩张打开成长空间-210815

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公司是首家安全门、锁行业上市企业，致力于发展智能安防业务。

20年公司实现营收21.1亿，同比+8.4%；归母净利润2.4亿，同比+13.7%；综合毛利率31.8%，净利率11.3%。

16-20年营收CAGR10%，归母净利润CAGR14%。

凭借技术、品牌、渠道优势和上市融资契机，公司正积极拓展木门及智能锁业务，加快智能安防产品布局。

门、锁需求稳定，地产集采趋势延续、环保政策趋严，行业份额有望向头部企业集中。

1）安全门（入户门）――需求：国内新建住宅领域年刚性需求量约2100万樘；翻新市场及二手房交易为行业盘活存量需求，年需求经测算约1300余万樘，预计至23年市场规模将达425亿元。

格局：20年王力产量占行业比重约4%，处于第一方阵领先位置，由于中小企业众多，行业整体呈现“长尾分布”格局。

随着钢材价格走高，加之地产集采趋势下，中小企业难进入地产供应商名单，行业份额有望向头部企业集中。

2）木门（室内门）――20年木门行业产值约1600亿元，行业整体较为分散，CR3仅2.4%，与北美市场CR270%相比有较大提升空间。

受环保及进口限制等因素影响，木材价格近年来维持高位水平利于落后产能出清和集中度提升。

3）智能锁――行业产值超百亿元，作为具备便捷性和较强的科技感的家居消费新品，智能锁是智能家居天然入口，产品渗透率达15%，精装房配套率达60%。

作为行业主力军的传统五金制造企业了解市场需求动向，具备产业链专业配套优势，有望抢占发展先机。

王力安防：品牌力强，保证金模式夯实工程业务拓展基础，优异现金流和IPO募资新建产能打开工程端加速发展空间。

品牌：地产首选供应商，集采趋势下品牌优势持续加强。

公司连续八年位列房地产开发企业综合实力500强首选供应商榜首，与金科、世茂、融创、富力、华发等知名房地产企业建立了良好战略合作关系，集采趋势下公司品牌优势有望持续加强。

渠道：规模以上经销商逾2000家，保障金模式夯实工程业务拓展基础，现金流表现优异。

公司规模以上经销商逾2000家，销售网络覆盖全国。

在工程渠道拓展方面，公司发扬经销商属地优势，在客户开发、产品安装、回款催收等方面与经销商深度合作，共同拓宽公司工程客户，服务于工程客户的经销商占比持续提升。

一方面有利于缩短商业链条，聚焦研发生产。

另一方面，发货前经销商需按出厂核定价缴纳保证金予公司处，该模式有利于提升公司经营效率、保障现金流充沛、降低应收账款风险。

公司过去5年公司费用率自22.7%降至16.4%，20年收现比及净现达到1.0、1.5，良好的财务状况助于工程业务拓展。

产能：当前约170万樘/年，高峰期难以满足部分大型工程客户需求。

公司浙江长恬IPO募投项目、四川蓬溪自筹项目预计2021-23年逐步投产，投产后新增产值约51.6亿元，为2020年营收2.5倍，将极大提升公司供应能力，突破当前产能制约以实现工程业务快速成长。

盈利预测：公司作为安全门、锁龙头企业，品牌优势显著。

凭借稳健的经营模式和快速的产能扩建，工程客户业务有望持续发力。

我们预测2021-2023年公司实现收入28.3、38.5、52.3亿元，归母净利润3.1、4.6、6.7亿元，增速分别为29.4%、46.6%、46.9%，当前股价对应PE分别为21、14、10倍。

参考海外高端门锁和安防龙头亚萨合莱（全球锁具和安防产品市占率10%）过往六年43倍的PE平均估值，我们认为王力安防25倍PE估值（2022E）具有合理性，当前估值有较大提升空间。

首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：原料价格波动超预期风险。

地产竣工不及预期风险。

产能扩张不及预期风险。

市场空间测算偏差风险。

研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。