国信证券-碧水源-300070-2017年报点评：水治理龙头快速增长，PPP推动作用显著-180423

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        17  年业绩快速优秀，经营稳健，总资产大幅增长
        公司17  年实现营收137.7  亿元，同比增长50.8%，实现归属净利润25.1  亿元，同比增长36%，实现扣非净利润22.7  亿元，同比+25%，略低于此前的业绩快报。17  年总资产大幅增加43.5%至456.4  亿。每10  股派息0.9  元。公司整体毛利率下降3.2pct  到29%，主要是毛利率较低的黑臭河项目占比提升，工程业务的利润占比预计达到20%，较往年提升。受公司PPP  业务投资增加影响，17  年负债总额素显著增加，资产负债率上升近8pct  到56.4%，为此公司财务费用增长331%，整体费用率增1.08pct  到8.3%。经营性现金流大幅改善，同比增加2.5  倍到25  亿元，投资性现金流流出持续大幅增加（+128.7%），显示PPP  投资持续加大。同时公司货币资金仍然相对较充裕。
        订单增速迅猛，看好18  年业绩释放
        17  年新签订单449  亿元（EPC+PPP），增长显著，其中水厂订单估计约占50%。去年仍有约200  亿的订单结转到了今年，18  年已新增订单149  亿元，订单落地进一步加速，其中质量高的水厂订单比例进一步提升。我们预计随着银行贷款的逐渐正常和行业形势的好转，公司在手项目将进入快速建设期，公司丰富的订单将有力保障公司今明两年业绩增长，看好今年业绩增速超过去年。
        多领域战略布局逐渐完善，雄安项目率先落地
        公司17  年先后布局了危废、城市光环境、农村水处理和环境监测领域，增强整体拿单和盈利能力。其中光环境板块17  年就贡献了超3  亿的利润。当前，雄安整体规划已经发布，公司作为水环境综合治理的龙头，率先落地雄安首个污水深度资源化项目，利用公司自主研发的MBR  膜技术，实现了水的回用，对于雄安地区有重要的示范意义。雄安地区污水处理市场预计短期内可产生约50  亿的污水处理市场空间，并可延伸带动整个华北区域水治理市场的扩大。
        盈利预测与评级
        公司在手项目丰富，且质地良好，在手现金充足。预计公司一季度后PPP  项目落地将进一步加快。我们预计公司18-20  年净利润分别为32.2/44.5/62.1  亿元，EPS  为  1.03/1.42/1.98，对应动态PE  为16/12/8，维持买入评级。
        风险提示  项目进度或不及预期。