华创证券-三七互娱-002555-Q4利润环比增长13％，各品类储备丰富保障业绩增长，维持“推荐”评级-180424

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        事项：
        公司4月23日公布2017年年度报告，报告期内，公司实现营业收入61.89亿元，同比增长17.93%；实现归属母公司净利润16.21亿元，同比增长51.43%；扣非归母10.48亿，同比上升3.71%；毛利率68.52%，同比增加5.51个百分点。
        主要观点
        1.公司Q4业绩稳定增长，归母净利同比增长28.62%
        公司Q4实现营业收入17.24亿元，同比增长9.11%，环比增长24.48%；实现归母净利润4.09亿元，同比上升28.62%，环比上升13.30%；
        扣非归母-0.22亿，扣非归母净利润大幅下降，主要原因系公司按规定将上海墨鹍公司未达业绩承诺而导致的补偿款4.01亿元确认为非经常性损益，而将对应该项资产所产生的商誉减值2.99亿元计入了经常性损益所致。墨鹍科技主要因择天记推迟上线原因不达预期，Q1游戏已顺利上线并获得不错畅销排名。
        公司毛利率  68.09%，同比增加1.83个百分点，环比增加1.66个百分点。
        公司Q4销售费用5.89亿元，同比增长12.40%，环比增长38.59%，主要由于报告期内互联网推广及流量费用上升所致。
        管理费用1.97亿元，同比增长32.21%，环比增长13.22%，管理费用上升主要因为报告期内研究开发费用等支出上升所致。
        2.游戏研发能力恒强，发行能力稳步发展
        公司2017全年游戏业务收入56.29亿元，同比增长21.77%，毛利率72.75%，同比上升5.25个百分点。业绩增长主要得益于手机游戏海内外收入增加。
        公司2017H2游戏业务收入28.52亿元，同比增长15.28%，环比增长2.70%。
        手游：
        公司2017H2取得手机游戏业务收入17.41亿元，同比上升55.72%，环比上升12.83%，毛利率76.49%，同比增加14.64个百分点，环比下降1.28个百分点。
        1）公司具有高效的流量转换能力：在移动互联网流量价格持续上涨的环境下，公司能够持续向目标游戏导入足量用户，保持游戏活跃玩家的良性增长；同时，公司广泛覆盖产业链下游的合作伙伴，与国内主流渠道建立了良好合作伙伴关系，保证公司手机游戏产品能够持续获取用户。报告期内，公司通过流量经营，运营的手机游戏新增注册用户合计超过8,600万，居行业领先地位；
        2）游戏品质提升，保证较长生命周期和较高累计流水：公司自主研发产品《永恒纪元》上线运营时间已超一年半，用户和流水依旧保持稳定；  2017年9月底上线的自主研发产品《大天使之剑H5》在上线3个月内新增注册用户达800万人，累计充值流水超5亿元，树立了移动网络H5游戏品类的标杆。
        3）此外，公司品类布局广泛，游戏储备包括SLG、RPG、卡牌、仙侠等各细分市场，此前试水二次元回合制游戏《仙灵觉醒》已产生不错的业绩反馈。
        页游：
        2017H2，公司取得网页游戏业务收入10.86亿元，同比上升32.12%，环比下降10.47%，毛利率66.86%，同比下降3.4个百分点，环比上升1.34个百分点。
        营收及毛利下降的原因主要因为网页游戏用户规模下降及游戏厂商整体向手游转型造成精品页游数量下降对公司代理业务造成一定影响。
        1）代理产品方面：公司与国内顶尖网页游戏研发团队紧密合作，结合IP优势，  2017年陆续推出的《魔域网页游戏》、《西游伏妖篇》、《九天封神》、《特工皇妃楚乔传》、《绝世仙王》等产品，稳定营业收入，  2018年将推出《太极崛起》、《航海王online》、《寻秦记》、《笑傲江湖》等丰富的页游产品。
        2）研发方面：公司加大力度进行自主研发，报告期内上线的自研游戏包括《金装传奇》、《永恒纪元页游》，正在研发的网页游戏包括《屠龙荣耀》、《血盟荣耀》和《奇迹X》，预计将在2018年陆续上线。
        3）战略投资：公司与成都朋万科技股份有限公司、龙掌动漫（上海）有限公司、成都墨嘟科技有限公司、成都墨非科技有限公司等被投资企业积极开展网页游戏合作，发挥业务协同。
        3.海外版图继续扩张
        公司2017年全年海外营业收入9.20亿元，同比增长23.04%。2017H2公司实现海外营业收入4.44亿元，同比下降3.48%，环比下降6.72%。
        报告期内，公司海外手游发行业务流水突破10亿元，同比增长近80%；报告期内，《永恒纪元》在海外单月最高流水达7,000万元，打入港澳台、新加坡、马来西亚、越南、菲律宾等市场游戏畅销榜第1名、印尼、土耳其游戏畅销榜第2名、泰国和韩国畅销榜第3名以及多个海外市场游戏畅销榜前5名。
        此外，公司发行的《镇魔曲》、《封仙》、《诛仙》、《六龙御天》等游戏在海外也取得不俗成绩，其中《镇魔曲》晋身台湾市场畅销榜第3名、《封仙》冲上新加坡和马来西亚畅销榜第2名、《诛仙》取得泰国畅销榜第4名的佳绩。公司将于2018年继续开拓海外市场，携《楚留香》、《昆仑墟》、《神无月》、《青云诀》、《墨三国》等多款产品出海，同时推出《Lords  of  Conquest》、《Primal  Wars：  Dino  Age》等欧美定制产品，将在韩国发行《镇魔曲》、日本发行《永恒纪元》，进一步巩固全球化战略布局。
        4.投资建议
        公司收购墨鹍、极光等CP方，在具有强势发行实力的同时大幅提升研发能力。旧游《永恒纪元》《大天使之剑H5》保持不错流水，新游《传奇霸业》《择天记》Q1数据良好。此外，虽然近期传奇类游戏《黄金裁决》数据低于预期，但公司二次元卡牌游戏《仙灵觉醒》的成功验证了公司买量实力非局限单一品类。SLG、魔幻、修仙MMO等各细分市场公司皆有储备，预计上线后或带来新业绩增量。我们预计公司2018/2019年归母净利润为20.49/25.25亿，对应EPS  0.95/1.18元，PE为  15/12倍，维持“推荐”评级。
        5.风险提示
        游戏收入不及预期，新游戏上线时间推迟。