西南证券-雪浪环境-300385-2017年年报点评：短期利润水平下滑不改长期趋势，关注危废布局-180424

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        投资要点
        业绩总结：公司2017  年营收8.2  亿元，同比增长17.5%；实现归母净利润6034万元，同比下降32.0%；每10  股派发现金红利0.7  元。2018  年一季度营收1.8亿元，同比增长21.2%，实现归母净利润2067  万元，同比增长49.2%。
        原有业务景气度持续，垃圾焚烧烟气治理贡献主要营收增量。2017  年垃圾焚烧建设高峰持续，公司在垃圾焚烧行业营收6.0  亿元，同比增长23.9%，贡献主要收入增量。其中烟气净化系统设备营收4.7  亿元，同比增长16.6%，垃圾焚烧烟气治理龙头地位稳固。钢铁行业方面，2017  年公司营收1.2  亿元，同比增长9.7%，稳中有增。同时2018  年一季度利润增长49.2%表现良好，存货（主要为在产品）资产3.3  亿元，同比增长58.2%，预收账款（主要为预收货款）2.6  亿元，同比增长37.3%，有望支撑18  年原有设备制造业务业绩持续增长。
        危废持续布局，聚焦华东地区有望打造又一利润增长点。当前危废处置产能供不应求，处理价格维持高位，环保执法力度持续趋严下，危废行业高景气度有望持续较长时间。公司2014  年并购的无锡工废2017  年营收1.1  亿元，同比基本持平，净利润3537  万元，同比增长9.5%，运营平稳；2017  年并购的上海长盈2.5  万吨/年危险废物处置项目位于上海市奉贤区，资质稀缺，现已取得环境影响报告书的审批意见并处于在建阶段，且为未来发展预留有空间，后续投产有望带来较大利润增量。此外，公司实际控制人旗下产业基金培育的江苏爱科和美琪环保2  家危废处置公司发展良好，助力公司危废产业持续做大。公司当前危废处置能力约5  万吨/年，远期规划处置能力20  万吨/年，力争成为华东地区危废龙头，后续新项目有望涌现，打造又一利润增长点。
        非经常性损益和钢铁涨价影响利润水平，期间费用整体稳定。2017  年净利润下滑主要系2016  年公司出售全资子公司江苏康威机电100%的股权获得投资收益2919  万元所致。扣非后归母净利润同比增长0.7%，与营收增速不匹配原因主要系原材料钢铁涨价，公司设备制造毛利率有所下滑，导致整体毛利率同比下滑3  个百分点至29.9%所致。考虑到公司设备制造合同价格系根据当期原材料价格浮动变化，后续有望保持平稳。2017  年公司期间费用率16.0%，同比增长0.9  个百分点，整体基本稳定。
        定增落地助力公司加速扩张。2017  年12  月公司成功以29.6  元/股的价格非公开发行1014  万股，募资总额3  亿元，锁定期3  年，其中实际控制人杨建平认购金额1.23  亿元，占总筹资额的37.5%，彰显对公司未来发展信心。募集资金中1.1  亿元用于偿还银行贷款，余款将全部用于补充流动资金，助力公司持续扩张发展。  此外，公司目前股价相对发行价倒挂28.4%，存在一定安全边际。
        盈利预测与评级。预计2018-2020  年EPS  分别为0.68、1.00、1.39  元，对应PE31、21、15  倍，公司主业景气度高，危废布局持续拓展，未来三年复合增速超40%，维持“买入”评级。
        风险提示：烟气治理订单拓展或不及预期风险，危废投产、并购进度或不及预期风险。