华泰证券-圆通速递-600233-行业高景气与并购共助收入反弹-180425

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        1Q18  营业收入同比+52.9%，归母净利润同比增13.0%
        1Q18，公司营业收入同比增长52.9%至53.4  亿元，归母净利润同比增长13.0%至3.2  亿元，扣非后归母净利润同比增长22.8%至3.0  亿元，毛利率同比提升0.6  个百分点，毛利润同比增长60.8%。受到1Q18  我国电商高增长拉动、1Q17  低基数及并购的圆通速递国际（6123.HK）并表影响，公司收入和毛利润增速超预期，但因圆通速递国际管理费用较高、去年同期上市融资资金理财收益较高、一季度快递淡季规模效应不明显等因素，公司归母净利润增速低于毛利润增速，业绩符合预期，维持“增持”评级。
        主业复苏趋势延续
        经过1  年多调整，公司逐渐从2017  年初加盟商动荡等问题中恢复。若假设并购的圆通速递国际1Q18  贡献收入8.0  亿（圆通速递国际1H17  收入13.5  亿元），保守估计公司快递业务收入同比增长30.0%，高于国家邮政局公布的全行业1Q18  累计收入增速29.1%。公司2017  年1-4  季每个单季收入同比增速分别为6.9%/13.4%/17.3%/31.2%，到1Q18  保守估计30%以上，收入端复苏趋势得到保持。
        行业维持较高增速，市场集中度提升利好龙头
        1Q18，我国快递行业业务量维持较高增长，受上游电商销售增速的超预期反弹拉动，2018  年3  月我国快递业务量和收入分别同比增长29.9%和26.6%，1Q18  累计业务量和收入分别同比增长30.6%和29.1%。快递业务单价经历多年下滑后维持稳定，行业整体收入增速较高。同时，行业集中度提升趋势较为显著，小型企业逐渐转型至落地配或退出市场，预计2018  年快递龙头企业业务量有望受益于行业较高增速和集中度提升的双重拉动，实现较高增长。
        航空、海外布局有望逐渐发力
        4  月19  日，杭州国土资源局公告，圆通以3.04  亿元拍得杭州萧山空港物流园航空总部基地地块，有望用于建设圆通航空总部及航空分拨转运中心，公司高端航空件分拨体系有望逐渐完善。同时，借助收购的圆通速递国际，公司国际件与航空运输协同效应显著，公司有望从竞争激烈的低端电商件中开辟出议价能力更强的中高端市场，与通达系竞争对手形成差异化优势。
        地位稳定，维持“增持”评级
        由于行业增速超预期，公司收入较快恢复，但盈利增速是否能超预期尚待2Q18  旺季验证，因此维持此前盈利预测。2018/04/24  可比公司2018E  的PE  估值均值由前次估值时（2018/3/25）可比公司2018E  估值27.9X  提升至29.1X，但考虑到公司1Q18  业务量增速低于中通、韵达等主要竞争对手，因此给予0-10%估值折价，即26.2X-29.1X，对应目标价区间下调至16.1-17.9  元（前值18.0-19.7  元），维持“增持”评级。
        风险提示：旺季快递业务量不及预期，网点不稳定加剧，行业爆发价格战。