东兴证券-迈克生物-300463-化学发光继续高速增长，渠道整合带来新增量-180423

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        事件：
        迈克生物2017  年报：实现营业收入，归母净利、归母扣非净利分别为19.70  亿、3.74  亿、3.65  亿，同比增长32.32%、19.91%、28.51%，实现EPS  0.67  元；公司2017  年Q4  实现营业收入，归母净利、归母扣非净利分别为6.14  亿元、0.76  亿元、0.78  亿元，同比增长38.87%、  14.49%、21.88%，实现EPS  0.14  元。利润分配方案为每10  股派1.35  元。
        迈克生物2018  年一季报：实现营业收入，归母净利、归母扣非净利分别为5.19  亿、1.00  亿、0.99  亿，同比增长42.90%、24.51%、27.22%，实现EPS  0.18  元。
        观点：
        化学发光试剂持续高增长，打包业务并表增加公司营收
        公司2017  年实现营业收入19.70  亿元，同比增长32.32%，归母净利3.74  亿元，同比增长19.91%。自产试剂营收7.59  亿元，同比增长33.39%，毛利率78.56%，同比增长2.86pp，其中自产化学发光试剂收入同比增长57.61%（约2.79  亿元）、血球试剂收入同比增长113.35%（约0.18  亿元），生化试剂同比增长20.46%（约4.57  亿元，高于生化行业整体增速）。化学发光仪i1200  装机量预计450-500  台左右，相较2016  年有所提高，试剂单台产出预计超过17  万/台。代理试剂营收9.87  亿元，同比增长29.02%，毛利率39.16%，同比下降2.86（医院打包业务盈利水平较低导致毛利率下滑）。
        公司2018  年一季度实现营业收入5.19  亿元，同比增长42.90%，归母净利1.00  亿元，同比增长24.51%，其中自产产品实现销售1.93  亿元，同比增长33.12%，代理产品拉动营收增长明显。
        财务指标方面：公司2017  年销售费用率16.86%，较去年同期下降0.15pp，销售渠道的逐步完善将降低销售费用；管理费用率9.41%，2017  年研发投入1.09  亿元；财务费用率0.67%，受短期借款增加影响，较去年同期上升0.14pp。
        研发方面：2017  年公司继续加大研发投入力度，总共投入1.09  亿元用于新产品开发，研发投入占自产产品比重为14%，研发人员413  人（同比增加17%）；新一代全自动化学发光免疫分析仪i3000  获批，检测速度300T/H，较i1200  有极大提升（80-100T/H)，可以实现模块化组合，流水线联接，预计2018  年下半年开始逐渐投入使用，预计全年投放100  台以上；全自动五分类血细胞分析仪（F560/F580）作为加斯戴克首个转化成果，进一步完善公司IVD  产品线。
        产品线增加完善内生业务，渠道拓展带动外延增长
        与德国凯杰共同投资设立迈凯基因，引入GeneReader  NGS  系统，加强公司在分子诊断方面的布局；完全控股加斯戴克，继续布局血液分析（血球、血凝）、流式细胞仪等领域，未来将打造生化+免疫+血液+分子诊断全产业链IVD  企业。
        目前公司共设立了12  家渠道类全资及控股子公司，包括湖北、新疆、内蒙古、广州、吉林、北京、山东、上海等地区，完善公司市场营销服务网络；报告期内终端用户超过6500  家，其中超过2800  家二级以上医院，近1000  家三级以上医院用户；在当前医院检验科整体打包、渠道并购等模式快速铺开的大趋势下，公司继续推广医院打包服务，目前已完成200  家以上打包医院，在加速外延扩张的同时也带动了公司自有产品的增长。
        拟实施2018  年股权激励，为公司长期发展注入活力
        公司于2018  年3  月9  日公告完成用于股权激励的全部股份回购，成交均价21.7794  元，3  月15  日发布2018  年限制性股票激励计划草案，本次激励计划拟向激励对象授予限制性股票600.4985  万股，约占公司股本总额的1.076%，其中首次授予537.20  万股，预留63.2985  万股。所涉及激励对象工98  名，包括7  名董监高以及91  名核心技术/中层管理人员。
        本次股权激励业绩考核条件较高，以2017  年为基数，2018-2020  年营业收入目标增速分别为30%、65%、105%，复合增速不低于27%；2018-2020  净利润增速20%、45%、75%，复合增速不低于20%，公司对未来业务发展充满信心。
        结论：
        我们预计2018-2020  年归母净利润分别为4.76、6.16、7.83  亿元，同比增长27.17%、29.44%、27.21%，EPS  分别为0.85、1.10、1.40  元，对应PE  分别为29x、22x、18x。公司属于国内化学发光第一梯队企业，单台仪器产出增加+新仪器投放带动化学发光业务继续高速增长。随着未来生化、血液相关产品的渠道放量和分子诊断产品的上市，公司将逐渐成长成为国内IVD  全产业链企业，我们看好公司长期发展，首次覆盖给予“推荐”评级。
        风险提示：
        化学发光试剂增速不及预期、仪器投放不及预期。