国金证券-杭萧钢构-600477-传统业务大幅复苏，技术授权二季度料加速-180425

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        业绩简评  
        2018年Q1营收/归母净利润达8.7/1.3亿元，同增9%/7%，符合预期。    
        经营分析  
        业绩稳健增长，现金流持续改善。1）2018年Q1营收/归母净利润达8.7/1.3亿元，同增9%/7%，符合预期。2）公司毛利率仅30.6%，较去年同期下滑3.1pct，毛利率下滑主要系高毛利率的技术授权业务占比下滑。3）公司期间费率仅12.35%，较去年同期下滑2.7pct，其中销售费率/管理费率/财务费率下滑0.3pct/1.95pct/0.4pct。4）受益技术授权业务，公司经营活动产生的现金流净额达8.7亿，同增9%，收现比达138%，较去年同期提升15%，资产负债率降低1.63pct至57%，  
        订单业绩证实传统业务高增，Q2技术授权预计维系高增。1）2017年Q1公司新签订单达23.8亿元，同增72%，其中技术授权业务新签5单共计2亿元，同减18%，传统钢结构业务订单同增96%，地产开发同增83%，传统业务高速增长。2）2018年Q1公司签约技术授权订单达2亿元，假设技术授权业务毛利率（93%）维持不变，则公司传统业务毛利率达12%，较2017年提升1.5pct，传统业务毛利率有所回升印证传统业务回暖。3）考虑公司子公司主要经营传统业务，我们用合并报表与母公司报表差额来衡量子公司业务数据，公司2018年Q1子公司仅亏损0.1亿元，远低于去年同期（0.48），传统业务有所回暖。4）公司2017年Q1/Q2/Q3/Q4技术新签授权订单7/11/9/11，一季度签约数相对较少，预计伴随住宅钢结构行业爆发（未来三年CAGR达53%），公司二季度技术授权订单维系高增。    
        投资建议  
        我们预测公司2018/19年净利润为10/12亿元，EPS分别为0.74/0.87元，维持目标价15元，对应2018/2019年PE估值分别为20/17倍。    
        风险提示  
        钢材价格持续上升，技术授权新签订单低于预期，技术合作方亏损，大股东减持等。