西南证券-双汇发展-000895-2018年一季报点评：屠宰业务高速增长，肉制品结构持续改善-180425

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        投资要点
        事件：公司发布2018  年一季报，实现营业收入  121亿元，同比下降  1.4%；归母净利润11  亿元，同比增长21%；主营业务毛利率19.7%，同比提升约3  个百分点；净利率9.3%，同比提升约2  个百分点。公司业绩情况符合市场预期。
        生猪屠宰：受益于猪价下跌，净利润实现高增长。随着母猪补栏恢复及生猪出栏体重增加，猪价持续下跌，2018Q1  猪肉批发价均价为19.8  元/kg，同比下降15%。（1）猪价下跌，鲜冻肉销量增速较快。公司2018Q1  屠宰生猪392  万头，同比增速35%，屠宰量高速增长的原因在于：1）猪价下跌促进销售增长；2）一季度猪价相对较低，公司主动提高了肉制品原材料储备量。（2）鲜冻肉盈利能力改善明显。生猪价格下跌使得鲜冻肉业务盈利水平大幅提升，2018Q1鲜冻肉实现收入71  亿元，同比下降9%，净利润2.3  亿元，同比增长124%，净利率达到3.3%，同比提升接近2  个百分点。随着母猪补栏恢复及生猪出栏体重增加，预计二季度猪价将继续下跌，公司生鲜猪肉销量和盈利能力有望持续提升。
        肉制品：结构优化带动销量增长，盈利能力有望逐渐改善。（1）产品结构调整初现成效，新老产品销量表现靓丽。2018Q1  公司肉制品销量同比增长6%，主要得益于公司一季度加大对高端产品的销售力度带来增量，同时使得高端产品占比提升约2  个百分点，其中低温新品实现双位数增长。（2）加大促销力度、配方优化影响短期盈利能力改善，长期表现可期。2018Q1  公司肉制品业务实现收入56  亿元，同比增长7%，净利润11  元，同比增长11%，净利率达到19%，同比提升0.6  个百分点。一季度公司肉制品业务盈利水平改善幅度较小，主要原因在于1）库存成本较高，一季度猪价下跌尚未体现；2）包材价格上涨；3）工艺配方优化，原材料价格提升；4）加大市场促销和广告宣传力度，影响短期盈利能力。随着市场推广效果逐渐显现、猪肉原材料成本下降及产品结构调整带来的高毛利产品占比提升，未来公司肉制品业务收入规模和盈利能力有望改善。
        盈利预测与投资建议。预计公司2018-2020  年营业收入分别为520  亿元、531亿元、543  亿元，同比增速分别为2.7%、2.2%、2.3%；归母净利润分别为49亿元、53  亿元、59  亿元，同比增速分别为13.5%、9.0%、10.2%。考虑到公司产品结构优化将带来收入规模增长和盈利能力的提升，给予公司2018  年20倍估值，对应目标价29.8  元，维持“增持”评级。
        风险提示：生猪补栏或不及预期；产品结构调整不及预期。