太平洋证券-迎驾贡酒-603198-中高端产品持续放量，收入重回双位数增长-180424

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        事件：公司发布2017年年报和2018年一季报。2017年，公司实现营业收入31.38亿元，同比增3.29%；归母净利润6.67亿元，同比减2.40%；扣非后归母净利润为6.43亿元，同比减1.84%；EPS为0.83元/股,同比减2.35%。单四季度，公司实现营收9.54亿，同增6.1%，实现归母净利润2.39亿，同比增14.06%。
        2018年一季度，公司实现营收11.30亿，同比增长11.87%，归母净利润3.24亿，同比增长12.46%。
        公司业绩环比改善明显，一季度收入重回双位数增长  根据公司披露的业绩来看，2017年Q4和2018年Q1，公司营收同比增速分别为6.1%和11.87%，再结合2017年前三季度增速，可以看到公司整体业绩改善趋势十分明显。我们认为，公司产品结构调整效果显现，尤其是以生态洞藏系列为主打的中高端产品增长迅速，对公司业绩拉动起到了显著的作用。2017年，公司酒类业务实现营收29.01亿，同比增长3.68%。其中中高档白酒（包括生态洞藏、生态年份、迎驾金星、迎驾银星等系列）实现营收17.08亿，同比增长12.11%，占比58.9%；而普通白酒实现营收11.93亿，同比减少6.4%，占比为41.1%。
        从市场来看，公司增长主要来自于安徽省内。2017年，安徽省内实现营收17.73亿，同比增长6.19%，占比为61%；省外实现营收11.29亿，同比减少0.04%，占比为39%。2018年一季度，省内实现营收7.43亿，占比进一步提升至70%，仍然是拉动公司业绩增长的源泉。
        销量下滑致2017年毛利率降低，2018年有望消除  2017年，公司销售毛利率为60.64%，同比降低1.13  pcts。一方面是由于包材、人工成本上升导致；另一方面，也和公司进行产品结构调整，白酒销量下滑，导致固定成本摊销增加有关。2017年，公司酒类销售量为43718.5千升，同比减7.41%，导致当期制造费用同比增长18.95%。2018年一季度，公司毛利率为65.41%，同比提升0.23  pcts，说明上述影响已经消除，公司全年毛利率有望维持平稳。
        2017年费用率略有提升，2018年一季度已有好转  由于新品宣传和推广所需，2017年公司加大了广告宣传投入，销售费用同比增长6.39%，导致销售费用率小幅提升0.37  pcts。2018  年一季度，随着公司营收增速加快，公司销售费用率反而同比降低了0.70  pcts。全年来看，生态洞藏尚处于推广期，公司费用投放仍会维持较高水平，但是随着营收增速恢复，整体费用率有望维持平稳。    
        盈利预测与评级  公司是徽酒4  家上市酒企之一，近几年由于省内消费升级加速，公司低档白酒竞争压力有所加大。公司推出生态洞藏系列，广告宣传主打16  年（定价300  元以上），以此带动6  年、9  年、迎驾金星和银星等其他产品销售。目前来看，公司洞藏系列维持较快增长；2017  年由于低端产品持续调整，整体收入增长不高。未来随着低端产品调整结束，公司收入增速有望加快，2018  年一季度已有所体现。我们预计公司2018-2020  年EPS  分别为0.95/1.11/1.31  元，对于PE  分别为15.3/13.2/11.2，目标价18.5  元，维持"增持"评级。    
        风险提示：新品增长不及预期，费用控制不及预期。