光大证券-长春高新-000661-2018年一季报点评：生长激素保持强劲增长，龙头地位稳固-180425

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        ◆事件：
        公司公布2018  年一季报：实现收入10.3  亿，同比+39.3%；归母净利润2.1亿，同比+46.3%；扣除出让百克药业60%股权的资产处置收益约2148  万元，扣非后归母净利润1.8  亿，同比+27.3%。其中，Q1  医药工业整体收入增长40.5%，净利润增长44.4%，预计医药工业剔除非经损益后净利润增速35%左右，表现较好。
        ◆点评：
        金赛药业保持强劲增长，百克生物继续亮眼。预计金赛药业Q1  收入继续大幅增长40%以上，利润增速30%左右（主要是17Q1  金赛收入+50%，利润+80%，基数较高，且今年三个新产品进入临床，各项费用有所上升）。其中，终端调研显示生长激素销售增长近50%，新入组患者增长近40%，水针和长效的患者占比提高；促卵泡素Q1  在低基数下，预计同比增长50%以上，进入快速增长期。百克生物在水痘疫苗“一针变两针”和疫苗“一票制”后利润率提升的双重拉动下，预计Q1  收入增速35%左右，利润增速50%左右，继续亮眼。
        继续加大营销投入，销售费用率上升拉低利润增速。Q1  销售费用同比增长47.93，远高于收入增速，销售费用率同比提升3.10  个pp  至41.26%。预计公司Q1  继续加大市场推广力度，营销团队人员在去年1300  人基础上不断扩充，营销人员的薪酬与激励有所增加，渠道不断下沉。销售费用的投入有利于公司巩固渠道优势，确立良好的品牌效应，利好长期。Q1  管理费用率14.50%，同比基本持平。
        ◆公司中长期发展展望：
        ①生长激素行业正处于快速发展期，市场容量巨大，长期看具有百亿空间（目前30  亿）。公司从粉针、水针到长效，齐备的剂型优势显著，龙头地位稳固，且医生和患者教育进入收获期，产品质量和品牌形象深入人心，新进入者难以超越。预计未来随着新入组患者增加、客单价提升、患者用药时间延长，有望持续高增长；
        ②重组人促卵泡素作为国产首仿，经过前两年市场培育已进入快速增长期。该产品外资品牌销售额超30  亿元，去年公司销售额仅1.8  亿，未来进口替代空间广阔，长期有望成为过10  亿品种；
        ③水痘疫苗“一针变两针”向全国普及，以及狂犬疫苗恢复增长（今年一季度批件发高于去年上半年），百克生物18  年业绩仍有望大幅增长；
        ④公司在生物药和疫苗等领域储备了较为丰富的研发管线，其中艾塞那肽注射液有望于今年报产，鼻喷流感疫苗和带状疱疹疫苗有望于19  年后陆续获批。在研管线中还包括单抗、抗肿瘤以及免疫系统领域的重磅储备品种。
        ◆盈利预测与估值：
        我们维持预测公司2018-2020  年EPS  为5.16  元、6.76  元、8.72  元，同比增长33%、31%、29%，现价对应2018  年PE  为37  倍。看好生长激素持续快速增长，作为未来几年成长性比较确定的高景气细分领域龙头公司，该估值具吸引力，维持“买入”评级。
        ◆风险提示：市场竞争加剧；临床使用不当；新技术冲击。