东兴证券-沃森生物-300142-17年低谷已过18年开季扭亏，看好未来13价市场前景-180424

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        事件：
        4  月23  日，公司发布2017  年年报和2018  年一季报。17  年公司营业收入6.68  亿元，同比增长13.07%；归母净利润-5.37  亿元，扣非净利润-2.09  亿元。2018  年一季报公司营业收入11.18  亿元，同比增长36.59%；归母净利润2376  万元，同比增长181.09%；扣非净利润172  万元，上年同期-2379  万元。
        主要观点：
        1．17  年低谷已过，18  年首季扭亏
        17  年公司营业收入6.68  亿元，同比增长13.07%；归母净利润-5.37亿元，扣非净利润-2.09  亿元。17  年低谷已过，18  年开年公司成功实现扭亏。
        一季度公司营业收入11.18  亿元，同比增长36.59%，并且由于公司17  年转让商业公司云南鹏侨（17  年收入2530  万元），实际收入端增速在65%左右；归母净利润2376  万元，同比增长181.09%；扣非净利润172  万元，上年同期-2379  万元。一季度公司扣非后仍然实现扭亏，主要是公司疫苗销售额（预计主要是23  价多糖疫苗带来的增量）增加带来整体利润增加，以及费用端财务费用和管理费用减少的原因。
        一季度财务指标上，一季度销售费用4605  万元，同比增长76.14%，主要是由于公司疫苗销售额增加；管理费用3645  万元，同比降低22.65%，管理费用率达到30.97%，我们认为主要还是泽润和嘉和方面研发投入较多原因；财务费用718.14  万元，同比减少68.9%，主要是公司17  年底归还了中期票据及债权投资款，而利息减少；一季度投资收益2094  万元，上年同期-1041  万元，主要是报告期内确认了江苏沃森的股权转让款，是一季度业绩贡献的主要力量。
        2、13  价肺炎结合疫苗纳入优先审评，大产品上市之路持续加快
        公司的13  价肺炎球菌多糖结合疫苗作为拟纳入第27  批优先审评名单予以公示。《受理通知书》，  公司申报生产的受理号为CXSS1800003  国。公司的13  价肺炎结合疫苗自15  年4  月获得临床批件，16  年4  月进入临床III  期，17  年12  月6  日完成揭盲工作进入统计分析阶段，18  年1  月21  日完成临床总结报告，18  年1月31  日获得申报受理。公司13  价肺炎正式纳入优先审评，并且已进入技术审评环节，之后还需要临床试验注册现场核查、生产现场检查等环节，根据当前对创新药的审评速度以及国内13  价肺炎的短缺情况，我们预计最终获批时间在18  年年底到19  年初的时间，甚至可能超预期更快获得批准。
        3、公司13  价结合疫苗  相比进口产品优势明显，看好13  价疫苗未来市场前景
        接种程序。辉瑞在国内接种程序是2/4/6  月龄各接种一针，12-15  月再加强一针，对于超过6  月龄的儿童无法进行接种。相比之下沃森生物临床设计上更加灵活，6  周-6  月龄接种4  针，7-11  月龄总接种3  针，12-23月龄总接种2  针，24-5  周岁接种1  针，接种程序更加灵活，适龄人群也更广。
        销售能力。沃森体外实杰的销售能力要远强于辉瑞目前的销售团队，辉瑞自7  价沛儿再注册到期后，已解散了原先的销售队伍，目前还在重新组建中。
        产能问题。辉瑞全球供应订单紧张，对中国供应量有限，也是目前国内市场断货的原因之一，沃森自身产能优势明显，未来供应中国市场的同时，也会开拓国际市场。
        4、公司研发能力和产业化能力加强竞争壁垒
        对于一个生物制药公司核心竞争力的考量，我们认为分为以下几个节点：产品立项到拿到临床批件的时间（临床前研发能力考量）、临床批件到临床总结报告的时间（研发能力、临床专业性以及企业执行力）、临床总结到生产批件的获得、生产批件到批签发的获得，而这后两个方面恰恰决定了一个企业的产业化能力。公司目前多个单抗品种处于临床阶段，曲妥珠、贝伐珠、英夫利昔单抗已进入临床III  期阶段，其他如GB223、PD-1、IL-6  等也已开始临床试验。从去年年底到现在，公司已获得2  个产品3  个适应症的临床批件，临床批件从受理到获批基本都在1  年之内完成，也反映了公司在研发方面的强大能力。另外公司产业化方面，15  年至今已建成年产36  万支注射用重组抗HER-2  人源化单克隆抗体和40  万支注射用重组抗TNF-alpha  人鼠嵌合单克隆抗体，合计实现年产76  万支单克隆抗体的生产规模。曲妥珠单抗、英夫利西单抗品种都已完成生产基地的I  期建设，基本满足未来的上市供应需求，也展现了公司非常强的产业化能力。
        结论：
        根据公司目前的产品线进度情况，18  年随着23  价肺炎多糖的全年销售业绩将大幅提高，同时若审评速度加快公司有望年内13  价肺炎结合疫苗实现上市销售，19  年公司还将迎来2  价HPV  疫苗。预计公司业绩将在19年迎来爆发性成长，同时未来海外市场的增量也将进一步增厚公司业绩，预计公司18-20  年净利润分别为1.48  亿元、12.27  亿元以及20.57  亿元，EPS  分别为0.10  元，0.81  元和1.34，对应PE  分别为204X、24X  以及15X。继续给予公司“强烈推荐”评级。
        风险提示：
        重磅产品上市时间延后