安信证券-长春高新-000661-金赛药业1季度收入继续保持高速增长，看好公司深耕细作生长激素行业未来广阔空间-180424

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        ■事件：公司发布2018  年一季报，2018  年第一季度公司实现营业收入10.32  亿元，同比增长39.27%；实现净利润2.10  亿元，同比增长46.26%；扣非净利润1.82  亿元，同比增长27.33%，业绩符合预期。
        ■制药业务维持高增长，2018Q1  业绩符合预期：2018Q1  公司净利润、扣非净利润增速分别为46.26%、27.33%，非经常性损益为公司处理非流动资产获得收益2189.86  万元，主要是转让长春百克药业股权获得的投资收益。2018Q1  公司经营活动产生的现金流净额为-2.07  亿元，预计主要是房地产业务预付拆迁款增加。分业务来看，2018  年第一季度公司制药业务收入同比增长40.47%，净利润同比增长44.44%。我们预计和测算核心子公司金赛药业收入增速在40%-50%，净利润增速30%以上，其中研发费用和销售费用增加使得费用率有一定程度提升，是金赛药业利润增速低于收入增速的主要原因，但我们认为，收入是更刚性的指标，金赛药业收入继续保持高增长，说明生长激素行业仍然具有良好的成长性。疫苗业务从批签发数据来看，迈丰2018Q1  狂犬疫苗批签发132.39  万人份，同比增长1453.89%；百克生物水痘疫苗批签发139.21  万人份，同比增长18.11%，狂犬疫苗批签发增加显著，因此，我们预计和测算，疫苗业务Q1  贡献净利润大幅提升，使得药品板块净利润增速超出金赛药业净利润增速。2018Q1  房地产项目尚未结算，未贡献利润，使得公司扣非净利润增速低于制药板块整体增速。
        ■公司综合毛利率提升，期间三项费用率略有提升：2018Q1  公司综合毛利率89.37%，较去年同期提升1.78pct；扣非净利润率17.64%，较去年同期下降1.65pct。从费用率来看，2018Q1  公司销售费用率41.26%，同比提升2.42pct；管理费用率14.50%，同比提升0.13pct；财务费用率-0.15%；期间三项费用率合计55.61%，同比增长2.78pct，预计销售下沉费用增加以及研发费用投入增加所致。
        ■长春高新是我们持续推荐的公司，我们深入密切跟踪并推荐公司超过5  年，2017  年8  月17  日，我们发布了29  页《长春高新深度报告：十年磨一剑，创新铸成长》，2018  年1  月26  日我们发布《长春高新跟踪报告：寒假用药高峰已至，公司长期成长趋势不变》，并于此后发布多篇跟踪报告。我们再次重申推荐公司三大逻辑：1、生长激素是典型的受益于消费升级的品种，当前渗透率极低，未来成长空间大，且在当前医保控费和处方药销售环境趋严背景下，作为非医保品种不受影响；2、产品壁垒高，行业处于寡头垄断竞争局面，且公司产品线较全，竞争力较强；3、公司持续加大销售投入，实施渠道下沉，有望持续保持高增长态势。
        ■投资建议：维持买入-A  投资评级，6  个月目标价208.00  元。我们预计公司2018  年-2020  年的收入增速分别为31.16%、26.06%、23.56%，净利润分别为8.85、11.98、15.90  亿元，增速分别为33.68%、35.36%、32.64%，EPS  分别为5.20、7.04、9.34  元，对应PE  分别为36、27、20  倍，成长性突出；看好生长激素的景气程度，公司成长逻辑不变，维持买入-A  的投资评级，6  个月目标价为208.00  元，相当于2018年40.00  倍的动态市盈率。
        ■风险提示：生长激素销售不及预期；长效生长激素推广不及预期