平安证券-东诚药业-002675-业绩符合预期，核医学业务驱动公司持续快速增长-180425

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        投资要点
        事项：  
        公司公布2017年年报，全年实现收入15.96亿元，同比增长37.74%，实现归母净利润1.73亿元，同比增长31.83%，实现扣非后净利润1.69亿元，同比增长42.47%，EPS为0.25元。拟10派0.27元（含税）。
        同时公司公布2018年  一  季  报  ，2018Q1公司实现收入4.00亿元，同比增长26.33%，实现归母净利润4340万元，同比增长38.93%，实现扣非后净利润4597万元，同比增长47.45%，EPS为0.06元。
        年报和一季报业绩符合预期。公司预计1-6月增长35%-65%。
        平安观点：  
        核医学版块完成对安迪科并表，静候配置证放开带来的  F18  放量。公司于2018  年  4  月完成对安迪科的  100%控股，构建了包含单光子和正电子的完善的核素药物产品线。2018  年  4  月国家卫健委下放  PET-CT  配置审批权，预计全国PET-CT装机量和检查人次会大幅增长，预计2020年将达到700台左右的装机量，长期来看（以日韩为参照），我国理论需求量在  3000  台左右（10  倍空间）。而作为  PET-CT  显影剂的  F18-FDG，国内仅有安迪科和同辐两家企业生产，壁垒高格局好，将充分享受市场扩容机遇。2017年公司核素药物板块实现收入  5.90  亿元，毛利率达到  85.42%。其中云克药业实现收入  3.20  亿元（+7%），利润  1.46  亿元（+9%）。
        积极打造诊疗一体化的放射药物创新平台。子公司益泰医药在研  1.1  类新药铼[188Re]依替膦酸盐注射液，2017  年完成  IIa  期临床  7  个中心  162  例全部临床数据的核查和中心机构质控工作，进入  IIb  期临床。另外如放射性  Y90  微球等品种处于临床前研究阶段，医用同位素生产堆（  MIPR）正在申请国家立项。
        原料药板块触底反弹，制剂业务冉冉升起。2017  年肝素原料药实现收入4.21  亿元（+43%），毛利率  20.83%（-3.01pp），缘于粗品价格上涨幅度更大，预计  2018  年肝素原料药仍将维持较高景气度。硫酸软骨素收入  2.42  亿元（-20%），毛利率26.09%（+10.52pp），主要是低端软骨素价格大幅下跌，母公司药用级占比提高所致，目前硫酸软骨素价格已经从底部回升。那屈肝素推广顺利，预计  2017  年销售  260  万支，2018  年有望实现  400万支销量。
        销售投入及汇兌损失增加，拖累  2017  业绩表现。2017  年公司整体毛利率达到  54.54%（+7.41pp），缘于高毛利的核素药物占比提高。销售费用率达到  20.90%（+10.79pp），缘于那屈肝素市场推广费用增加以及  GMS  等企业的并表。管理费用率  9.12%（-0.31pp）保持平稳。财务费用率达到  3.84%（+4.05pp），尤其随着人民币升值，汇兌损失接近  3000  万元，而  2016  年约为-2000  万，影响公司税前利润  5000  万元。
        被低估的核医学产业链龙头，维持“强烈推荐”评级。随着政策的松绑，以及民族工业技术的进步，核医学行业即将迎来大发展。公司完成对安迪科的收购后，实现包括诊断和治疗类核素药物的全覆盖。维持此前预测，预计  2018-2020  年  EPS  为  0.45、0.61、0.80  元，维持“强烈推荐”评级，目标价  20  元。
        风险提示：1）原料药业务业绩波动风险：在进入核医学领域之前，公司以肝素原料药及硫酸软骨素等业务为主，2016  年合计贡献收入  5.95  亿元，原料药价格有一定波动性，可能带来业绩不确定性。2）财务费用增加：公司  2014-2016  年财务费用均为负值，随着外延并购的增加，2017Q3  资产负债率已经上升至  34.12%，前三季度财务费用达到  3800  万。3）研发风险：公司有多个核医学领域的创新药物处于临床及临床前研究阶段，如  II  期临床的  1  类新药铼  188-依替膦酸等，研发能否成功并顺利获批上市具有不确定性。