兴业证券-中炬高新-600872-主业稳增向好，控费带来弹性-180425

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        事件
        中炬高新公布  2017  年年报，实现营收  36.94  亿元，同比+14.29%，归母净利  4.53    亿元，同比+25.08%，扣非归母净利  4.15  亿元，同比+23.11%；  其中  17Q4  营收8.81  亿元，同比+2.18%，归母净利  9,857.42  万元，同比-7.33%。每股收益  0.57元。
        公司公布  2018  年一季报，实现营收  11.54  亿元，同比+18.42%，归母净利  1.70  亿元，同比+47.40%，扣非归母净利  1.65  亿元，同比+49.00%。
        投资要点      
        17年提价带来量价齐升，盈利能力创新高  ＃  。酱油量价齐升，小品类增长可观：17  年公司调味品实现收入  34.53  亿元，同比+19.28%。从品类增速看，酱油销量同比+11.30%，吨价同比+4.11%，主要  17  年  3  月对全线产品提价  5-6%所致。从品类结构看，17  年酱油占比下滑  2pct，其他品类占比+2pct，主要系醋、料酒等平均增幅达到  30%左右所致。提价助力调味品毛利率上行：17  年公司调味品类毛利率保持上行趋势，同比+2.72pct  至  39.94%。公司对产品提价，同时阳西新厂产能逐步释放，生产效率提升，对冲包材等原料价格上涨是毛利率提升主因。盈利能力有所提升：17  年公司整体费用率抬升  4.08pct  至  23.13%，实现归母净利  4.53  亿元，同比+25.08%，净利率同比+1.08pct  至  12.56%。
        基数因素令  18Q1  增速放缓，不改长期向好趋势。剔除提价基数影响，18Q1  收入预计同比+17.95%。17  年  3  月提价令部分经销商  17  年  2  月进行囤货，若以全年正常增速推算，则  17Q1  收入约为  8.58  亿元，18Q1  年一季度收入的增幅应为  17.95%。原料价格稳定，18Q1  毛利率总体持平。18Q1  公司大豆原料未现涨势，18Q1  公司毛利率为  38.88%，较  17  年全年略降  0.39pct，但仍处于历史相对高位。费用率开始回落，增加业绩弹性。公司  18Q1  整体费用率为  23.25%，同比-2.52pct。其中销售费用下滑是整体费用率降低主因。公司  18Q1  归母净利  1.70  亿元，同比+47.40%，净利率为  14.7%。
        未来看点：品类扩张趋势确立，餐饮渠道待乏力。产能：公司阳西酱油产能仍处于逐步释放过程中，待  2018  年中旬投产完毕后，总产能将达到  47  万吨。公司目前小品类调味品收入占比较小，但市场反馈良好，同时公司判断未来小品类调味品市场空间可观，新厂提前进行产能布局，同时产品趋于多元。渠道：随着产能的逐步释放，公司在渠道下沉方面亦将配套发展，计划将经销商数量由目前的  800  人左右增至  2000  人。此外，公司判断未来餐饮消费上行空间较大，将着力发展餐饮渠道，
        盈利预测及投资建议：公司未来在区域及餐饮渠道扩张均存看点，叠加生产效率提升带来的毛利上行空间，收入业绩均有可观提升潜质。我们根据公司  2017年年报，调整了盈利预测，预计  2018-2019  年公司收入为  43.1  亿元（+19.3%）及  52.6  亿元（+17.5%），净利润分别为  6.08  亿元（+34.2%）及  7.57  亿元（+24.5%），对应  2018  年  4  月  24  日收盘价，公司  2018  年及  2019  年  PE  分别为32x  及  25x。维持“审慎增持”评级。
        风险提示：食品安全问题、行业竞争加剧、原料成本抬升