西南证券-大亚圣象-000910-2018年一季报点评：费用优化，业绩增速超预期-180425

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        投资要点
        事件：公司发布2018年一季报，实现营收  13.98亿元，同比增长  11.07%；实现归母净利润5750.4  万元，同比增长41.32%；扣非后净利润5576.4  万，同比增长47.45%。净利润增速超预期。
        成本上涨致毛利率微降，费用优化助净利率显著提升。公司一季度毛利率为34.04%，同比下降1.47pp，主要原因是成本端价格上涨，Q1  提价对利润率的提升未在报告期内完全体现。公司18  年仍将全力推动高端产品三层实木和多层实木的市场拓展。我们认为公司提价对冲成本上涨以及产品结构升级的逻辑不变，提价的效果预计从Q2  开始会逐渐显现，毛利率得到一定修复。在公司管理改善、提效控费的共同作用下，Q1  三费率得到显著优化，同比下降3pp  至28.1%，其中销售费用同比仅增长4.2%，管理费用和财务费用同比下降5.1%和0.5%，公司一季度净利率同比上升1.14pp  至4.29%，盈利能力逐渐向行业水平靠拢。
        工程业务持续扩张，提供增长新动能。从2017  年起，公司工程业务开始爆发，荣获“中国房地产最佳供应商”殊荣，已与包括万科、保利地产、中海地产等在内近60  家地产商建立了合作关系，主要销售强化地板、多层实木复合地板，间接带动大亚密度板销售（强化地板基材），充分发挥产业链协同效应。公司2017  年全年地板工程类业务销量860  万平米，同比增长40%，18  年将会继续大力推进工程业务的开拓和发展，预计全年工程销售量将达到1150  万平米左右，战略合作伙伴数量将达到70  家，且高毛利产品三层实木和多层实木占比会上升，带动工程业务利润率提升。
        产能扩充，瓶颈消除。大亚圣象苏北基地家居产业园项目包括年产50  万立方米刨花板工程、年产1700  万平米饰面刨花板工程以及年产60  万套家具构件生产工程，项目建成后，预计可实现年均销售收入11.7  亿元，利润总额3  亿元。扩产项目的建设将大幅提升公司人造板产能，打破产能瓶颈，延伸至家具产业链，为未来业绩增长提供产能保障。
        盈利预测与投资建议。预计2018-2020  年EPS  分别为1.48  元、1.73  元、1.95元，对应PE  分别为13  倍、11  倍和10  倍。我们看好公司在木地板和人造板市场的龙头地位，市场集中度提升过程中龙头企业受益明显，我们给予公司18  年18  倍PE，对应目标价26.64  元，维持“买入”评级。
        风险提示：内部结构治理或不及预期的风险；房地产大幅调控的风险。