华泰证券-京东方A-000725-毛利率稳定性增强，看好技术外溢-180426

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        17  年业绩低于预期，18Q1  业绩符合预期，维持买入评级
        公司公布17  年年报，实现营收938  亿元，同比增长36.15%，净利润75.68亿元，同比增长301.99%，低于我们此前86  亿元的预期，主要原因系17年三、四季度面板价格跌幅超预期。公司公布18  年一季报，实现营收215.67亿元，同比下滑1.32%，净利润20.19  亿元，同比下滑16.34%，符合市场预期。基于当前LCD  面板价格下跌态势，我们将18、19  年净利润预期由109.4  亿元、155.4  亿元下调至101  亿元、138  亿元，维持18  年18-20倍PE  估值，目标价由5.6-6.2  元下调至5.21-5.79  元，维持买入评级。
        产品结构升级仍在发生，毛利率稳定性增强
        一方面通过将老旧LCD  产线向薄膜传感器、艺术画屏、电子标签等利基市场改造，另一方面通过将新产线的产品结构向NB、手机等高利润率市场倾斜，公司的毛利率稳定性增强，2015  年、2016  年公司单季毛利率的波动范围分别为9.86pct、20.96pct，但在2017  年LCD  大幅降价压力之下，公司毛利率波动范围仅为6.5pct。根据WitsView  数据，我们计算得到，中国大陆LCD  产能将在明年超过韩国成为全球第一，而京东方将超越LG  成为全球最大的LCD  面板厂，我们认为，公司全球份额的提升将伴随议价能力和产能调配自由度的提升，盈利能力的稳定性有望增强。
        17  年LCD  产销两旺，新产能良率爬坡进展喜人，有望实现以量补价
        根据年报数据，17  年公司显示和传感器件维持88%以上的营收占比，受益于LCD  涨价及产品结构升级，毛利率同比提升8.04pct。公司全年LCD  产量为31921  千平米，同比提升13.02%，销量为31840  千平米，同比提升9.96%，全年产销比达到99.7%，由此可见，尽管去年下半年LCD  价格持续下滑，但公司产品依然产销两旺，截至17  年底尚未出现供大于求的状况。根据3  月29  日公告，公司福州8.5  代线及合肥10.5  代线作为18  年主要产能增量，截至公告日良率进展喜人，分别达到70%、97%以上，我们认为，通过以量补价的形式，公司LCD  主业营收仍有望实现稳健增长。
        柔性OLED  成功实现量产出货，打破韩厂垄断格局
        根据公司年报，京东方成都6  代柔性AMOLED  产线在2017  年5  月已经点亮，10  月已实现量产交付，成功打破韩厂的垄断地位。目前绵阳6  代柔性AMOLED  产线正按计划有序推进，此外，2018  年3  月公司公告计划投资建设重庆第6  代柔性AMOLED  产线，角力OLED  蓝海信心满满。
        坚定践行DSH  战略，看好公司的技术外溢效应
        在强化LCD、OLED  领先地位的同时，我们看好公司利用自身的技术外溢特性发力智慧系统、智慧医疗、物联网等方向。基于当前面板价格跌幅、持续性超预期的现状，我们将公司18、19  年净利润预期由109.4  亿元、155.4  亿元下调至101  亿元、138  亿元，维持18  年18-20  倍PE  估值，目标价由5.6-6.2  元下调至5.21-5.79  元，维持买入评级。
        风险提示：公司新产能投产日期慢于预期，新兴显示技术的替代性冲击。