西南证券-航锦科技-000818-化工+军工双轮驱动，业绩高增长有望持续-180426

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        投资要点
        公司实现化工业务+军工业务双主业布局。在化工方面，公司主要从事基础化工原料制造业，主营产品包括液碱、环氧丙烷、聚醚及聚氯乙烯等。2017  年公司主要产品烧碱产量43.9  万吨，环氧丙烷产量12.67  吨，聚醚产量9.7  吨，实现营业收入34.01  亿元，同比增长29.01%，净利润2.62  亿元，同比增长135.08%。在军工方面，2017  年，公司收购长沙韶光半导体有限公司70%、威科电子模块有限公司100%股权事项。其中长沙韶光2017  年完成净利润7371  万元，超业绩承诺471  万元，超额完成6.83%。2018  年4  月8  日，公司与中国兵器工业第二一四研究签署《全面战略合作协议》，为后续深度布局国防信息化领域奠定坚实基础。
        军工行业未来需求前景广阔。子公司长沙韶光半导体有限公司的营业收入和净利润，2014-2017  年的复合增长率分别为44.32%和63.59%，盈利水平保持较高增长。2018  年中国国防预算11070  亿，同比增长8.1%。随着军改影响逐步消除，订单补偿效应明显，新装备定型批产将加速；另外，军工体制改革，军品采购与定价机制改革方案有望出台，央企进入降本增效阶段。子公司威科电子模块有限公司，未来受益于武器装备建设、军工体制改革等因素驱动，公司主营产品PCB  板集成电路和陶瓷基板集成电路未来需求前景广阔。
        烧碱高盈利有望持续。供给端：2017  年，中国烧碱总生产能力达到4161  万吨，据百川资讯统计，2018  年中国烧碱共计划增加产能约80-100  万吨，产能增速有限。需求端：烧碱的下游主要是氧化铝和粘胶短纤等。2018  年，氧化铝产量仍呈现增长趋势，根据行业数据，预计新增产量377  万吨；此外2018  年是粘胶短纤产能投放大年，预计新增产能89  万吨，烧碱的需求有望稳步增长。
        环氧丙烷（PO）持续高景气。短期来看，由于PO  开工率急剧下滑，由3  月23日的82%快速下降至当前75%，开工率的下滑叠加下游需求回暖导致价格快速反弹，由底部1.03  万元/吨上涨至当前1.28  万元/吨，涨幅达24%。长期看PO供需格局持续优异，叠加成本提升，价格中枢有望继续上移。供给端，新增产能有限叠加开工率弹性小，而需求端受益于消费升级，受益于冷链产业扩张、冰箱容积增大和汽车销量预计增长等因素影响，需求有望持续稳健增长。成本端，由于丙烯价格受益油价上涨，将推高PO  成本，助力PO  涨价。
        盈利预测与估值。预计2018-2020  年EPS  分别为0.75  元、0.91  元、1.01  元，对应动态PE  分别为19  倍、15  倍和14  倍，首次覆盖给予“增持”评级。
        风险提示：产品价格大幅波动的风险、军工业绩不达预期的风险。