西南证券-飞科电器-603868-2018年一季报点评：多重诱因致业绩下滑，看好多元化+国际化-180426

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        投资要点
        事件：公司发布2018  年一季报，实现营收  8.8  亿元，同比下滑  5.9%，实现归母净利润1.7  亿元，同比下滑13%。营收和归母净利润下降的主要原因是公司主动对渠道进行整合优化、外包工厂供货不足以及原材料涨价等，随着渠道调整阵痛结束和工厂供货恢复，我们预期后续业绩将有所改善。
        收入端：渠道调整叠加供应不足，营收小幅下滑。报告期内，公司营收同比下降5.9%，主要原因如下：1）公司为了进一步提高经营效率，于2017Q4  主动对线下渠道进行整合优化，取消义乌市场的全国批发经销商，全部转型为区域销售，短期虽有负面影响，但能有效杜绝区域间窜货，有利于市场更良性地发展。2）公司产能严重依赖于外包工厂，17  年外包数量占总销量比重超过60%。春节前后部分外包工厂供货不足导致部分产品售罄，对公司销售产生一定冲击。我们认为上述原因造成的不利影响不具有可持续性，预期后续营收将逐步恢复。
        利润端：原材料导致成本承压，销售费用拖累盈利能力。报告期内，销售毛利率37.87%，同比下滑1.21pp，主要系原材料涨价。2018  年体育大年，公司从17Q4开始重点布局广告营销，18Q1  单季度销售费用率8.3%，同比上升1.35pp。多重因素叠加，公司净利率19.71%，同比下滑1.6pp。
        多元化+国际化，构建未来利润增长点。加湿器、空气净化器、吸尘器、健康秤、延长线插座等产品均已经完成研发和产品封样，电动牙刷、美颜理容电器的研发设计也在稳步推进中，新品类产品的推出将丰富公司产品线，成为公司新的利润增长点。在深耕国内市场的同时，近年来公司重点以自主品牌拓展国际市场，目前，公司已在韩国、越南、泰国、印度等区域发展海外品牌经销商6  家，并积极筹备飞科品牌进入美国、欧洲市场的项目。通过进入电动剃须刀有明显优势的潜在市场，公司或将进一步打开增长空间。
        盈利预测与投资建议。公司业绩受原材料涨价影响较大，调整18/19/20  年EPS为2.25/2.65/3.02  元。参考万得小家电板块一致预期，给予公司2018  年30  倍估值，对应目标价67.5  元，维持“增持”评级。
        风险提示：新品拓展和国际化进展不达预期，原材料价格或大幅波动的风险。