国金证券-我乐家居-603326-一季报微亏无忧，全年度高增可期-180426

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        业绩简评  
        2018年一季度，公司分别实现营业收入、营业利润和归属于上市公司股东的净利润1.51亿元、-382.8万元和-389万元，同比分别增长25.98%、降低163.82%和121.41%，实现全面摊薄EPS-0.02元/股，基本符合预期。    
        经营分析  
        全屋定制收入占比快速提升，全年业绩增长具备较大弹性。一季度，公司全屋定制业务实现收入6,836万元，占总营收比例45.33%（相较于2017年提升8.4pct.）。公司整体收入增速水平偏低主要因为，公司所在地南京一季度雪期持续共约一个月，期间公司物流停运，从而影响订单实现所致。截至2017年底，公司共拥有全屋定制专卖店362家，厨柜店700家。由于处于业务开拓期，16/17年公司全屋业务端实施让利经销商政策，因而其毛利率水平偏低。全年来看，持续新增产能投放配合全屋大店布局，17年全屋新增店面效益逐步释放，对应盈利水平亦逐步修复，结合后续加盟店铺设平滑整体销售费用率，全年公司业绩弹性大。  
        募投产能渐次释放，全屋定制打开成长空间。公司全屋定制业务精准定位35-45岁消费人群，该部分群体多对应中大型及改善性户型需求，对应全屋客单价也相对更高。我们预计公司全屋定制客单价为4.5-5万左右，若同时考虑厨柜业务，公司整体客单价达6-7万左右。产能方面，2017年底已释放约5亿元左右全屋产值规模。2018年9月底预计将继续新增5亿产值规模。渠道方面，公司已完成优质经销商招募，并将在未来3年内加快全屋渠道铺设，预计今明两年公司年新增300家以上全屋门店，到2020年底，公司店面数量达2000家以上，渠道端红利即将释放。    
        盈利预测与投资建议  
        公司产品精准卡位35-45岁消费能力较强人群，募投产能已经释放，开店空间广阔，全屋定制业务将是未来主要增长极。我们维持公司2018-2020年完全摊薄后EPS预测为0.75/1.11/1.65元，三年CAGR48.3%，对应PE分为24/16/11倍，维持公司"买入"评级。    
        风险因素  
        房地产行业波动风险；主要原材料价格大幅波动风险；经销商销售模式风险；橱柜单店增长不及预期；新增产能无法及时消化。