中泰证券-华新水泥-600801-水泥高景气持续，一季度盈利创新高-180426

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        投资要点
        事件：公司发布2018  年一季报，实现营业收入45.09  亿元，同比增长16.32%；归母净利5.30  亿元，同比增长458.73%；扣非归母净利润5.12  亿元，同比增长509.08%。一季报中，公司预计2018  年1-6  月公司实现的归属于母公司所有者的净利润同比增幅在50%以上。
        点评：
        2018年一季度，水泥行业在供给端持续收紧的前提下，水泥价格延续强势，仅呈现季节性涨跌，公司的盈利水平同比大幅提高。从出货量上看，由于3月份的“两会”和环保压力等，3  月的水泥需求释放出现一定滞后效应，公司出货量同比略微下滑，一季度华新水泥的出货量约为1264  万吨。在供给端持续收紧下，行业供需关系维持健康水平，库存延续低位，水泥价格延续了2017  年四季度以来的高中枢，我们测算2018Q1  吨价格约357  元，同比提高67  元；由于煤炭价格和原材料价格出现一定上涨，2018Q1  吨成本约238  元，同比上升10  元；2018Q1  吨毛利约118  元，同比大幅提高56元；2018Q1  吨归母净利约42  元，同比大幅上升35  元。
        公司经营能力进一步改善，费用率下降，资产负债表持续修复。从公司的费用率看，2018Q1  年销售费用率为7.5%，同比小幅上升；管理费用率为6.0%，同比继续下降；财务费用率3.1%，同比继续下降。从资产负债率看，公司在2017  年末的资产负债率为53.87%，同比去年下降3  个百分点，资产负债表持续优化。
        骨料和水泥窑协同处置将成为公司未来新的增长点。2017  年，骨料的销量为1152.6  万吨，相比2016  年大幅增加53.7%，未来随着长阳、西藏、渠县、开远等200-600  万吨/年骨料项目建设逐渐落地，骨料将为公司贡献更多盈利增量。从价格上看，由于石灰石矿石的资源属性逐渐凸显，骨料的高毛利率有望维持。另外，公司在水泥窑协同处置处于行业领先地位，从湖北省公布的水泥企业错峰生产计划看，拥有协同处置的产线平均可以少减产40  天，在水泥高景气的情况下对于业绩贡献的增量非常大。
        拉豪在华资产整合加速，华新在西南地区的市场地位将进一步增强，西南地区格局有望继续向好。2016  年完成对拉豪资产整合后，云贵川区域内华新的熟料产能占比达到5%，与台泥、红狮等规模接近，仅少于西南水泥和海螺水泥的熟料产能。区域内的水泥集中度将有所提高，企业间协同难度将降低。2018年3月，公司发布收购公告，收购区域内的拉法基瑞安参天水泥有限公司，进一步加强了区域协同。
        投资建议：短期维度看，随着全国水泥企业出货量恢复，中南地区水泥和熟料价格两轮普涨已经落地，正在开启第三轮涨价，公司的盈利能力进一步增强。中期维度看，"熟料资源化"将逐步带来上游原材料供给的进一步收缩，随着海螺和南方水泥成立的砂石、水泥及熟料供销平台落地，华新的主战场湖北的熟料流入压力将减小，公司的区域市占率有望进一步提高。
        我们认为华新水泥作为中南地区的龙头企业，将受益"熟料资源化"下的行业整体集中度，整体行业竞争格局持续向好将有效支持全年价格中枢维持高位。我们预计公司2018-2019年归母净利润分别为28.4亿、29.8亿，对应当前PE分别为7.4、7.1倍，维持"买入"评级。
        风险提示：宏观经济下滑风险